天山铝业(002532)2025年中报点评：24万吨扩产项目推进 计划年度累计分红比例超预期

事件1：公司发布2025 年中报，业绩符合预期。1）业绩情况：公司2025H1 实现营业收入153.3 亿元，同比+11.2%，归母净利润20.8 亿元，同比+0.5%；对应2025Q2 实现归母净利润10.3 亿元，同比-24.2%，环比-3.0%。2）生产情况：2025H1 实现电解铝产量58.5 万吨，同比持平，氧化铝产量119.99 万吨，同比+9.8%，自备电发电约66.0 亿度，阳极碳素产量27.3 万吨，同比+1.4%，高纯铝产量0.21 万吨，铝箔及铝箔坯料产量7.33 万吨。3）业绩增长原因：2025H1 公司主要产品量价齐升，电解铝对外销量同比约+2%，平均含税售价约20250 元/吨，同比约+2.8%，氧化铝对外销量同比约+7%，平均含税售价约3700 元/吨，同比+6%。


　　事件2：公司公告2025 年中期分红预案，计划2025 年度累计分红比例50%，超预期。


　　公司于2025 年9 月1 日发布2025 年半年度利润分配预案公告，拟每10 股派发现金红利2 元（含税），拟派发现金红利9.2 亿元（含税），占25H1 归母净利润44.0%，此外公司计划2025 年度累计分红比例（累计现金分红总额占当年归母净利润比例）不低于50%，相较于2024 年度累计分红比例41.42%提升8.58 个百分点。


　　24 万吨电解铝扩产项目稳步推进，一体化布局程度有望再提升。1）电解铝：公司拥有140万吨电解铝产能指标，实际年产量116 万吨左右，公司正推进技改项目，建设期预计10个月，项目完成后电解铝年产量将提升至140 万吨。2）铝土矿：公司广西自有铝土矿取得采矿权证，几内亚收购项目所产铝土矿陆续装运回国，印尼铝土矿正在推进开采工作，公司未来铝土矿自给率将逐步提升。3）氧化铝：公司计划投资15.56 亿美元在印尼规划建设200 万吨氧化铝生产线，2025 年初已取得印尼环评审批，公司正在推进征地、场平、码头等各项前期工作。


　　维持“买入”评级。公司产业链一体化优势明显，区位及资源优势保障生产成本，我们预计公司海外项目有望进一步加强成本优势。考虑国内电解铝产能逼近天花板，铝价有望上行，且公司在建电解铝扩产项目有望提供量增，因此我们上调25-27 年营收预测，同时考虑煤炭价格止跌企稳、阳极生产成本有所抬升，部分成本项假设亦有所上调，因此我们小幅上调25-27 年盈利预测，预计25/26/27 年归母净利润为50.26/61.18/71.73 亿元（原预测50.22/61.04/71.69 亿元），对应PE 分别为10/8/7 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：电解铝下游需求不及预期；原材料成本大幅波动；海外电解铝投产超预期。

□.郭.中.伟./.马.焰.明./.陈.松.涛./.郭.中.耀    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司