水星家纺(603365)：Q2收入增长11.7%环比加速 产品端与营销端积极进取

本报告导读：


　　25H1 公司收入增长6.4%，归母净利下降3.4%。线上渠道高增14%，践行大单品战略辐射全品类销售。毛利率提升明显，上半年营销投入增加，期待成果持续显现。


　　投资要点：


　　投资建议：考 虑到公司战略上加大费用投入以获取更多市场份额、巩固龙头优势，我们小幅下调此前盈利预测，预计2025-27 年公司归母净利润分别为3.8/4.0/4.1 亿元，给予2025 年13 倍PE，合理目标价18.89 元，维持“增持”评级。


　　事件：25H1 公司收入19.2 亿元，同比增长6.4%，归母净利1.4 亿元，同比下降3.4%，扣非归母1.0 亿元，同比下降21.5%；25Q2 公司收入10.0 亿元，同比增长11.7%，归母净利0.5 亿元，同比下降2.7%，扣非归母0.3 亿元，同比下降42.5%。25Q2 收入增速环比Q1（+1.2%）加快，我们认为收入增长主要来自电商渠道以及新增大单品放量贡献，扣非归母下降较多主因H1 政府补贴增加0.24 亿元。


　　线上渠道高增14%，践行大单品战略辐射全品类销售。分渠道看，我们测算25H1 公司电商渠道收入11.0 亿元，同比增长14.1%，线下渠道收入8.2 亿元，同比下降2.5%。电商收入占比提升3.9pct 至57.4%，电商作为公司的优势渠道继续驱动收入增长，线下渠道有所承压。报告期内，公司加大新产品研发，成功打造核心爆款产品人体工学枕以及雪糕被，并于4 月份携手品牌代言人杨超越在全网铺开宣传，大单品策略凭借规模化、高曝光和持续迭代占比消费者心智，并以点带面发挥杠杆作用带动其他产品销售。


　　毛利率提升明显，上半年营销投入增加，期待成果持续显现。


　　25Q1/Q2 公司毛利率分别为43.9%/43.9%，同比分别+2.5/+1.5pct。


　　我们认为主要由于高毛利产品占比提升，以及毛利率相对更高的线上渠道收入占比增加。25Q1/Q2 公司销售费用率同比分别+3.1/+4.3pct，主要由于家纺行业竞争加剧，公司主动调整营销策略，加大营销创新开拓增长空间。参考去年经验，24H1/H2 公司营销费用率同比分别+1.7/-0.7pct，归母净利率同比分别-1.4/+0.6pct，上半年营销投入效果有望在下半年持续显现，叠加大单品战略推广需要，费用端承压对公司短期业绩产生影响，但我们看好下半年公司收入增长发挥正杠杆效应，带动利润增长。


　　风险提示：宏观经济疲软，消费者偏好变化，分红政策大幅变化。

□.盛.开./.钟.启.辉    .国.泰.海.通.证.券.股.份.有.限.公.司