招商南油(601975)半年报点评：成品油运企稳回升 Q4旺季表现可期

本报告导读：


　　2025 上半年成品油运景气企稳回升，预计下半年业绩同比继续改善。短期需求回暖或助力旺季表现，中期景气有望好于市场担忧。公司积极回购注销改善股东回报。


　　投资要点：


　　维持增持。成 品油运 2025 上半年景气企稳回升，公司 Q2 盈利平稳，我们预计下半年业绩同比继续改善。短期旺季表现可期，中期景气有望好于市场担忧。公司启动新一轮回购计划积极改善股东回报，风险收益比吸引。考虑到船队缩减及运价低于先前假设，下调2025-27 年净利预测至12/13/15 亿元。参考可比公司估值，考虑未来分红期权，按照2026 年14 倍PE，下调目标价至3.83 元，增持。


　　2025 上半年成品油运景气企稳回升，公司Q2 盈利保持平稳。公司2025 上半年归母净利5.7 亿元，同比高基数下降53%。其中，Q2 盈利2.9 亿元，同比降幅收窄至48%。受益全球炼厂东移，2022-24 年成品油运价中枢维持高位，其中2024 上半年叠加红海绕行而创新高，2024 下半年受地缘油价致炼厂低开工及原油运低迷致小型原油轮转运成品油影响而景气大幅回落。2025 上半年相关影响减弱且欧洲成品油进口回暖，景气企稳回升。2024-25Q2 单季业绩对应新澳线MR TCE 为3.7/3.7/2.4/1.5/1.7/2.0 万美元，公司通过内外贸兼营及灵活船舶摆位，持续跑赢行业，特别是24Q4-25Q1 低谷期估算公司MR 实际期租或超2 万美元，过去三个季度盈利保持稳定。


　　短期旺季可期，中期继续受益炼厂东移，景气有望好于担忧。短期而言，过去数月欧洲成品油进口持续回暖，西向市场运价飙升，并带动东向市场，有望助力Q4 旺季表现。公司积极经营POOL，有望继续跑赢行业。中期而言，过去数年欧洲澳洲持续关停炼厂，驱动成品油跨区域贸易与海运需求大增。未来五年欧洲计划继续逐步关停炼厂，炼厂东移将继续驱动成品油运需求增长。目前成品油轮在手订单占比20%，20 岁以上老船占比亦近20%。若未来影子船队制裁趋严或灰色市场压缩，有望催化老船拆解，缓解新船交付压力。


　　公司积极回购股份，股东回报有望改善。2024 年初公司使用近1.5亿元回购股份注销，2025 年初控股股东长航集团完成增持2.6 亿元。


　　近日公司计划启动新一轮回购，未来一年使用2.5-4 亿元自有资金，以不超过4.32 元/股（较现价+46%）回购股份并注销。此外，母公司（非合并）未分配仍亏损13 亿元，若未来依据新公司法弥补转正将具备分红条件，提示未来节奏仍需关注相关部门配套政策。


　　风险提示。经济波动、地缘形势、制裁与环保措施执行不及预期等

□.岳.鑫./.尹.嘉.骐    .国.泰.海.通.证.券.股.份.有.限.公.司