江中药业(600750)：核心板块短期承压 整体业绩符合预期

核心观点


　　25 年H1 公司实现收入21.41 亿元，同比下滑5.79%；实现归母净利润5.22 亿元，同比增长5.80%；实现扣非归母净利润4. 82 亿元，同比增长2.31%；整体来看，公司H1 主业高基数下短期承压，业绩符合我们此前预期。展望2025 年，公司OTC 板块四大品类矩阵稳步增长，同时推进大健康产品结构优化，随着处方药集采影响边际减弱，叠加内生+外延相结合拓展，看好公司增长潜力释放。


　　事件


　　公司发布2025 年半年度报告


　　8 月21 日晚，公司发布2025 年半年度报告，实现营业总收入21.41 亿元，同比下滑5.79%；实现归母净利润5.22 亿元，同比增长5.80%；实现扣非归母净利润4.82 亿元，同比增长2. 31 %；整体业绩符合我们此前预期。公司于24 年12 月以自有资金取得江中饮片51%股权，江中饮片与本公司受同一企业控制，公司对2024 年度同期财务数据进行了追溯调整，因此H1 数据均为调整后口径。


　　简评


　　核心板块短期承压，H1 业绩符合预期


　　2025 年H1，公司实现营业收入21.41 亿元，同比下滑5.79%，主业业绩短期承压主要由于核心O TC 板块增速放缓；实现归母净利润5.22 亿元，同比增长5.80%，实现扣非归母净利润4.82 亿元，同比增长2.3 1% ，利润端实现平稳增长。其中Q2 单季，公司实现营业收入9.57 亿元，同比下滑4.20%，收入端承压主要由于终端需求对比去年同期较弱所致；实现归母净利润2.37 亿元，同比增长5.68%，实现扣非归母净利润2.21 亿元，同比增长6.71%，利润端基本延续了Q1 的平稳经营趋势。整体来看，公司H1 核心OTC 板块由于终端需求较弱短期承压，整体业绩符合预期。


　　OTC 板块受终端需求影响承压，处方药、大健康实现持续恢复2025 年H1 分板块来看：1）OTC 业务：实现营业收入15.50 亿元，同比下滑10.14%，收入端在终端需求减弱等外部环境影响下短期承压，毛利率为76.14%，同比增加1.09 个百分点，受益于核心单品销售趋势稳定、产品结构变化，盈利能力实现稳步提升；其中脾胃品类健胃消食片持续推进品牌年轻化，肠道品类贝飞达产能持续优化，与乳酸菌素片建立“治养”组合，推测核心单品渠道库存水平维持在相对合理水平。2）大健康业务：


　　实现营业收入2.28 亿元，同比增长17.35%，毛利率为38.82%，同比减少2.04 个百分点，随着重新梳理业务发展定位、优化组织架构，同时加强电商团队建设，探索私域直销等新模式，收入端逐步实现恢复性增长。3）处方药业务：实现营业收入3.60 亿元，同比增长7.44%，毛利率为43.05%，同比增加1.21 个百分点，随着公司积极拥抱集采，强化精细化招商与合规运营，收入、利润两端均实现稳步恢复。


　　展望25 年：坚持“大单品、强品类”发展，看好公司增长潜力释放展望25 年，公司持续聚焦“大单品、强品类”策略，提高核心竞争力。在OTC 业务方面，公司将坚持品牌驱动为核心，随着公司渠道库存整理逐步到位，预计板块收入有望在健胃消食片、乳酸菌素片、复方草珊瑚含片等核心产品带动下延续稳健增长。在大健康业务方面，公司聚焦高端滋补、康复营养、胃肠健康、肝健康等核心品类，逐步打造出品牌大单品梯队，随着公司持续优化业务模式，强化线上、线下渠道布局，预计业务运营效率及盈利能力有望继续提升。在处方药方面，随着公司持续提升原有处方药业务覆盖质量，提升合规管理水平，同时强化产品推广、积极培育新品类，叠加集采影响逐步消化完毕，预计25 年有望实现增长。


　　整体来看，随着公司营销组织架构调整的影响逐步弱化，OTC 板块四大品类矩阵稳步增长，大健康产品结构持续优化，处方药集采影响逐步消化，叠加内生+外延相结合拓展，看好公司增长潜力释放。


　　毛利率基本保持稳定，费用管控精细化


　　根据追溯调整后数据：2025 年H1，公司综合毛利率为66.60%，同比减少0.42pp，推测主要由于收入结构变化所致；销售费用率达到29.74%，同比减少4.96pp，推测主要受到品牌推广等费用投放节奏的影响；管理费用率达到4.55%，同比增加0.59pp；研发费用率达到3.15%，同比增加0.13pp，控费效果理想；经营活动产生的现金流量净额同比增长29.07%，主要由于银行承兑汇票到期承兑托收增加所致。其余财务指标基本正常。


　　盈利预测及投资评级


　　我们预计，公司2025–2027 年实现营业收入分别为47.95 亿元、52.29 亿元和57.99 亿元，归母净利润分别为8.95 亿元、10.06 亿元和11.32 亿元，折合EPS（摊薄）分别为1.41 元/股、1.58 元/股和1.78 元/股，同比增长分别为13.5%、12.5%和12.5%，对应PE 分别为15.8x、14.1x 及12.5x，维持“买入”评级。


　　风险分析


　　1）产品推广不达预期：公司加大销售投入，若产品推广不及预期，将会影响销售收入进而影响公司利润；2）集采降价风险，公司系列核心产品可能会进一步进入集采名单，降低产品价格，压缩产品利润，进而影响公司盈利预期；3）原材料价格波动风险：中药材价格会受到宏观环境、自然灾害、种植条件等多种因素的影响，容易出现较大幅度的波动，如果中药原材料价格上涨，公司生产成本可能会大幅上涨，进而影响公司利润； 4）改革不达预期：改革效果如不及预期，或对公司盈利预期产生影响。

□.贺.菊.颖./.刘.若.飞./.袁.全./.沈.兴.熙    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司