麦格米特(002851)：短期业绩承压 加大投入决战AI

投资要点


　　事件：公司25H1 营收46.7 亿元，同比+16.5%，归母净利润1.7 亿元，同比-44.8%，毛利率22.1%，同比-3.8pct，归母净利率3.7%，同比-4.1pct；其中25Q2 营收23.6 亿元，同比+8.1％，归母净利润0.7 亿元，同比-62.3%，毛利率21.2%，同比-4.6pct，归母净利率2.8%，同比-5.3pct。家电主业下游需求疲弱+加大战略投入，业绩不及市场预期。


　　AI 服务器市场空间大，持续投入抢占市场先机。25H1 公司电源产品收入11.57 亿元，同比+5%，毛利率22.20%，同比-2.57pct，收入增速较慢主要系25H1 交付的电源产品均为非AI 服务器定制电源，且国内传统服务器电源价格竞争较为激烈，因此毛利率有所下滑。公司AI 服务器电源及相关产品布局全面，目前已推出PSU、BBU、PCS（超级电容盘）、800V/570kW Side Rack 等产品，其中5.5kW 服务器电源已经获得客户小批量订单，全面对接国内外CSP、OEM 等客户，目前大多数客户需求及项目仍处在研发及调试阶段，承接批量订单可期。公司将AI 行业视为未来十年发展最重要的布局方向，人才+产能超前储备，持续投入迎接AI 时代基础设施需求的爆发，我们认为，公司AI 电源业务短期盈利和收入略承压，但远期成长空间广阔。


　　智能家电受需求影响承压，新能源车、智能装备等业务多点开花。25H1公司智能家电产品收入21.46 亿元，同比+7%，毛利率22.57%，同比-3.47pct。其中变频家电业务海外受印度和东南亚天气影响需求大幅下降，国内受25H1 国补需求向头部厂家倾斜，但公司客户以二线厂家为主导致份额有所下降，但公司依托智能卫浴市场的稳固地位，实现板块业务的正增长，未来随着需求的修复+拓展头部客户，智能家电板块收入&盈利有望逐步修复。其他业务板块，新能源车多产品横向发展，25H1收入5.08 亿元，同比+151%，产品从PEU 拓展到车载压缩机、热管理、液压悬架系统等，单车ASP 价格有望提升至万元，在手定点项目超80余个，在手订单充足。工业自动化/智能装备/精密链接营收同比+28%/23%/13%，均实现稳健增长，在细分行业和产品赛道公司有望持续保持领先定位，静待需求的放量。


　　保持高强度研发投入，产能投产折旧有所增加。公司25H1 期间费用8.3亿元，同比+11.9%，费用率17.7%，同比-0.7pct，研发费用5.14 亿元，同比+15%，其中产品认证费同比+38%，保持了高强度的研发投入；25H1末存货25.4 亿元，同比+33%；固定资产19.03 亿元，同比+39%，主要系新建产能陆续转固，我们预计未来折旧增加或对利润有一定影响。


　　盈利预测与投资评级：考虑到公司将持续在AI 领域加大投入，短期利润可能存在真空阶段，我们下修公司25-26 年归母净利润（括号内为下修幅度）分别为3.93（-4.15）/9.38（-0.84）亿元，预计27 年归母净利润为16.44 亿元，同比-10%/+139%/+75%，现价对应PE 分别为102x、43x、24x，维持“买入”评级。


　　风险提示：AIDC 建设不及预期，市场份额不及预期，竞争加剧等。

□.曾.朵.红./.谢.哲.栋./.司.鑫.尧    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司