家家悦(603708)：Q2利润率改善 转型升级持续推进

家家悦1H25 实现营收90.1 亿元（yoy-3.8%），归母净利润1.8 亿元（yoy+7.8%），主因优化门店布局、关闭低效尾部门店取得成效，短期影响收入增长，长期有利于提升盈利能力。公司2Q25 营收40.7 亿元（yoy-2.6%），归母净利润0.4 亿元（yoy+82.6%），营收降幅环比收窄，盈利能力同比改善。公司稳步推进门店调改，加大自有品牌研发力度，持续优化提升供应链效率，对盈利能力提振作用有望逐步释放，维持“增持”评级。


　　门店调整和关店拖累营收增速，线上渠道布局深化分渠道看，公司1H25 线上渠道销售6.3 亿元（yoy+23.0%），线上订单量增长26%，保持较好发展；线下渠道营收下滑主要受到门店结构调整和关店的拖累。公司1H25 新开29 家门店，其中新开直营门店/加盟店分别16/13家达928/156 家，新开直营门店中超市业态门店、便利店均为8 家；Q2 净关闭门店11 家。展望未来，我们认为随门店布局不断优化、低效门店关店拖累减轻，公司营收有望逐步修复。


　　供应链及商品优化提振毛利率，助力盈利能力稳中有升2Q25 公司毛利率同比+0.7pct 至23.7%，主因供应链效率提升及商品结构调优。费用端，销售和管理费率分别同比+1.2pct/+0.2pct 至19.6%/2.1%，销售费用率上涨主因租金及物管费等刚性支出在营收规模收缩的情况下拉高费用率。综合影响下，2Q25 归母净利率同比+0.5pct 至1.0%。


　　多措并举推动转型升级，静待盈利能力改善


　　公司多措并举推动改革：1）推进门店提质增效，目前已完成30 家门店的调改升级，主要集中在购物环境、商品迭代、服务优化等领域，有望赋能营收增长；2）着力构建更强商品力，做强生鲜等核心品类，加大杂货类商品调优汰换和自有品牌研发力度，H1 自有品牌及定制化商品占比已提升到15%；3）持续提升供应链效率，强化中央仓和区域仓的智能调配，H1 物流成本已同比下降6.2%，同时加大各物流基地对生鲜产品的处理设施投入，预计下H2 呼市物流基地项目的常温仓、家悦烘焙工厂可投产使用。伴随一系列转型升级措施生效，中长期发展值得期待。


　　盈利预测与估值


　　我们维持2025-27 年归母净利润预测1.9/2.3/2.6 亿元。参考可比公司25 年PE 一致预期33x，考虑公司折扣连锁新业态成长前景及调改进展，维持25年41x PE，维持目标价11.8 元，维持“增持”评级。


　　风险提示：消费复苏弱于预期，供给投放快于预期，终端零售竞争加剧。

□.樊.俊.豪./.石.狄    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司