洪城环境(600461)：营收承压 毛利率同比提升

洪城环境发布半年报，2025 年H1 实现营收36.87 亿元（yoy-6.54%），归母净利6.09 亿元（yoy+0.68%），扣非净利6.05 亿元（yoy+0.31%）。其中Q2 实现营收17.65 亿元（yoy-1.63%，qoq-8.17%），归母净利2.77 亿元（yoy-1.56%，qoq-16.52%），符合我们预期（预期同比增速-5%~5%）。


　　公司运营业务稳健，积极提效控本，有望连续8 年（2019-2026 年）派息比例不低于 50%，高ROE、高分红属性凸显，或将迎来价值重估，维持“买入”评级。


　　营收同比-6.54%，毛利率同比+1.18pct


　　1H25 公司营收同比-6.54%，毛利率同比+1.18pct 至33.37%，主要得益于提效控本措施。各分部情况如下：1）自来水制售：收入4.36 亿元，成本2.21 亿元；2）污水处理：收入13.90 亿元，成本8.02 亿元；3）燃气：收入13.28 亿元，成本12.08 亿元；4）固废：收入3.82 亿元，成本2.37 亿元；5）工程：收入4.32 亿元，成本3.45 亿元。


　　供水、污水经营稳定，燃气、固废利润承压


　　公司主要子公司经营情况如下：1）供水：南昌双港供水有限公司、南昌市湾里自来水有限责任公司、安义县自来水有限责任公司分别实现净利润201、504、126 万元；2）污水：江西洪城城北污水处理有限公司、盖州市洪城污水处理有限责任公司、九江市八里湖洪城水业环保有限公司等均实现盈利；3）燃气：南昌市燃气集团有限公司收入10.75 亿元，净利润3674万元（1H24 7828 万元），主要系非居民气量和气价承压所致；4）固废：


　　江西鼎元生态环保有限公司收入4.20 亿元，净利润7545 万元（1H24 8166万元）。


　　应收账款同比+34.71%，资本开支同比-60.87%


　　1h25 公司应收账款29.90 亿元（yoy+34.71%），经营现金流净额3.45 亿元（yoy-43.39%），资本开支4.35 亿元（yoy-60.87%），自由现金流净流出9029 万元。2019 年起公司派息比例达到50%以上，且先后承诺2021-2023、2024-2026 年派息比例不低于50%，有望连续8 年派息比例不低于50%，我们认为持续高分红体现出公司资产质量优秀，重视股东回报，或将提升估值水平。


　　维持盈利预测，目标价13.62 元


　　维持盈利预测，预计公司2025-2027 年归母净利分别为12.53、13.15、13.63亿元。可比公司2025 年预期PE 均值为11.6 倍，考虑洪城环境ROE 高于可比公司均值，2019-2024 年派息比例均不低于50%且承诺2024-2026 年不低于50%，高ROE、高分红属性凸显，给予公司2025 年13.9 倍PE，目标价13.62 元（前值14.90 元，基于2025 年15.2 倍PE），维持“买入”评级。


　　风险提示：调价进程不及预期，工程营收规模下滑，回款低于预期。

□.王.玮.嘉./.黄.波./.李.雅.琳./.胡.知    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司