润泽科技(300442)：加速交付 受益于AIDC+液冷浪潮

投资要点


　　收入稳健增长，电费及折旧使利润短期承压


　　25H1 公司实现营收24.96 亿元，YOY+15.31%；归母净利润8.82 亿元，YOY-8.73%。利润下滑主要系成本端显著上升，25H1 毛利率49.4%，同比-7.7pct，营业成本增长明显，其中电费同比增加1.62 亿元，折旧同比增加1.18 亿元；销售、管理、财务、研发费用率分别为0.04%/3.28%/5.77%/3.35%，同比分别-0.01pct/-0.44pct/+1.45pct/+0.45pct，财务及研发费用率提升，财务费用增长主要由在建工程转固、融资规模增加，相应利息费用化所致。


　　单Q2 公司实现营收12.98 亿元，YOY+10.21%，QOQ+8.36%；归母净利润4.52亿元，YOY-8.20%，QOQ+5.06%。


　　交付规模达220MW，能耗指标稳步扩充


　　25H1 公司累计交付18 栋算力中心，合计新增交付约220MW，包括平湖园区100MW 智算中心，廊坊园区40MW，佛山园区40MW 以及惠州园区40MW。交付规模创历史新高。能耗指标较2024 年末增长约30%，廊坊、长三角、佛山、重庆等园区新增多座110kV 或220kV 变电站投运或获批，电力与能耗保障进一步提升。


　　IDC 业务稳健扩张，低功率改造项目已恢复且上架率达较高水平25H1 公司IDC 业务实现营收16.14 亿元，YOY+6.15%，毛利率46.92%，同比-4.44pct。毛利率下滑主要因电费和折旧摊销增加，其中IDC 业务电费5.42 亿元，同比+19.12%，折旧摊销2.12 亿元，同比+11.80%。自2024 年底起，公司逐步对早期交付的低功率数据中心进行改造，改造期间客户下架但继续计提折旧，短期影响利润；截至2025 年3 月末，改造后的数据中心计费机柜总功率已超过改造前的90%，上架率稳步恢复。


　　AIDC 业务高增长，完成单体100MW 智算中心交付并快速上架25H1 公司 AIDC 业务实现营收8.82 亿元，YOY+36.95%，毛利率53.92%，同比-16.73pct。AIDC 业务电费1.26 亿元，同比+147.14%，折旧摊销2.07 亿元，同比+86.77。业务结构实现关键升级，已由早期一次性“引流业务”转向“稳盈利、长合作、强粘性”的智算服务为主。公司完成行业领先的单体100MW 新一代智算中心交付并快速上架，上架速度创历史新高，显示出AIDC 业务的扩张潜力。


　　融资渠道丰富，公募REITs 落地优化资本结构25 年8 月，南方润泽科技数据中心REIT 在深交所上市，成为全国首批、深交所首单数据中心REIT，标志公司在资产证券化领域取得突破。同时，公司继续充分利用银行间市场融资工具，25 年4 月成功发行25 年度第一期超短期融资券（科创票据），规模10 亿元，创下民营企业同等条件下全国最低发行利率纪录；同年8 月，公司又成功发行25 年度第一期科技创新债券，规模10 亿元，作为河北省首单民营企业科技创新债券，再次刷新民营企业同等条件下发行利率最低的全国纪录。多元化融资体系的完善和有效运作，为公司后续的稳健发展提供了有力支撑。


　　盈利预测与估值


　　目前公司已于6 大核心区域建成7 个 AIDC 智算基础设施集群，基本完成全国“一体化算力中心体系”框架布局，并规划约61 栋智算中心、约32 万架机柜。公司持续夯实IDC 领先、液冷领先和 AIDC 领先三大优势，未来有望抓住AI 产业机遇，持续受益于 AI 高速发展及大模型集群效应显著增强带来的智算需求爆发。


　　公司为国内高功率液冷IDC 稀缺标的，以头部互联网和云厂商为主要客户，IDC+AIDC 业务双轮驱动，有望受益于算力需求持续增长。预计 25-27 年归母净利润26.45/32.52/39.92 亿元，当前市值（2025 年9 月5 日收盘价）对应 25-27 年PE 分别为35/28/23 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示


　　产品交付进度不及预期风险；机柜上架率不及预期风险；行业竞争加剧风险。

□.张.建.民./.王.逢.节./.邢.艺.凡    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司