大参林(603233)2025年中报点评：门店拓展放缓 盈利能力提升

事件：公司发布2025 年中报，实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为135.23/7.98/7.89 亿元，同比+1.33%/21.38%/19.73%。经营性净现金流29.10 亿元，同比+64.67%。EPS（基本）0.7 元。业绩符合市场预期。公司拟向全体股东每股派发现金红利人民币0.34 元(含税)，股利支付率为48.23%。


　　点评：


　　25Q1-Q2 利润实现恢复式增长，盈利能力提升。25Q1-Q2 单季度实现营收分别为69.56/65.67 亿元，同比+3.02%/-0.41%；归母净利润4.60/3.38 亿元，同比+15.45%/30.49%；扣非归母净利润4.55/3.34 亿元，同比+14.82%/27.15%。利润端增速显著高于收入端，与店龄结构调整、门店布局优化及数智化升级有关，运营效率和盈利能力有所提升。25H1 公司毛利率同比-0.03pp 至34.86%，与加盟业务收入占比上升有关；归母净利率同比+0.97pp 至5.90%，与费用管控加强和经营效率提升有关。25H1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.15pp/-0pp/-0pp/-0.16pp，总体实现小幅下降。此外，25H1 少数股东损益为0.59 亿元，YOY+35.49%，并购整合企业的盈利能力、规模增长效果显著。


　　零售药店行业承压，公司门店拓展放缓。米内网数据显示，2025H1 中国实体药店的累计规模为2,961 亿元，同比-2.2%。受消费力下行、医改政策调整、互联网经济发展等影响，行业出清加快。截至25H1，公司门店总数为16833 家（其中直营门店10370 家，加盟店6463 家），覆盖21 个省市（维持不变），较年初净增门店280 家，其中自建门店152 家，加盟店413 家，并购门店0 家，关闭门店285 家。受市场环境影响，门店和区域拓展速度大幅放缓。在门店类型方面，截至25H1，医保门店数达10157 家，占公司直营门店总数的97.95%；DTP 专业药房278 家，获得各类医保统筹报销资格的门店2982 家，公司积极承接处方外流，强化专业服务体系，探索药品和保险业务相结合的增值模式。


　　加盟及分销业务稳健增长，非药品类收入承压。分业务来看，25H1 零售业务收入110.05 亿元，同比-0.54%，毛利率同比+0.36pp；加盟及分销业务收入21.36亿元，同比+8.26%，毛利率同比-2.42pp。直营式加盟业务收入相对较快增长，毛利率下滑估计与产品结构调整有关。分产品来看，25H1 中西成药收入104.03亿元，同比+4.45%；中参药材收入13.19 亿元，同比-12.96%；非药品收入14.20亿元，同比-9.19%。中西成药收入增速坚挺，非药品类收入下滑与消费降级有关。


　　盈利预测、估值与评级：公司为华南地区连锁药店龙头，品牌和管理优势明显。考虑到华南地区之外整合成效显著，且数字化转型提升经营效率，我们上调公司25-27 年归母净利润预测为10.95/13.24/15.47 亿元（较上次上调4%/7%/8%），现价对应PE 为18/15/13 倍。维持“买入”评级。


　　风险提示：异地扩张受阻；行业政策风险；市场竞争加剧。

□.王.明.瑞./.黄.素.青    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司