运达股份(300772)：在手订单创新高 整机盈利有望改善

2025 年上半年公司收入同增26.27%至108.94 亿元，归母净利润同比下降2.62%至1.44 亿，扣非归母净利润同比增长128.59%至1.28 亿；Q2 公司收入同比增长41.19%至68.84 亿元，归母净利润同比增长10.41%至0.85 亿元，扣非归母净利润同比增长417.9%至0.82 亿元。公司此前由第二梯队成长为第一梯队整机制造商，预计Q4 低价订单交付接近尾声，公司整机业务盈利有望改善，此外，公司海外和海上业务也有较大进展。


　　业绩简析。2025 年上半年公司收入同增26.27%至108.94 亿元，归母净利润同比下降2.62%至1.44 亿，扣非归母净利润同比增长128.59%至1.28 亿；Q2 公司收入同比增长41.19%至68.84 亿元，归母净利润同比增长10.41%至0.85 亿元，扣非归母净利润同比增长417.9%至0.82 亿元。


　　整机售价企稳，毛利率较2024 年略有提升。整机业务：2025 年上半年公司整机交付量为6.3GW，销售单价约1514 元/w，较2024 年下半年下降约1%（降幅约14 元/w），其中Q2 交付约4GW，上半年公司整机毛利率为7.27%，同比2024 年上半年略有提升（还原计提后），较2024 年全年提升约1.19个百分点。在交付均价变化不大的情况下，公司整机业务毛利率略有提升主要是通过优化平台设计进行降本；运营业务：上半年累计权益并网容量约1.2GW，发电收入2.24 亿元，同比增长31.08%。此外，受136 号文影响，上半年无新增电站转让收入。


　　在手订单创历史新高， 盈利有望修复。2025 年上半年公司新增订单11.974GW，累计在手订单45.867GW 创历史新高，其中约80%为6MW 及以上订单。目前整机招标价格企稳略有回升，预计公司2025 年Q4 低价订单交付接近尾声，展望后续季度，公司整机业务盈利有望修复。


　　海外与海上业务均有进展。此前国内整机制造商参与海外市场竞争相对较少，主要是因：a）对海外各国电力市场了解相对较少。国内外电力市场有一定差别，电价形成机制也不尽同，海外运营商更加注重全生命周期度电成本，而非初始价格；b）参与海外市场竞争需具备海外运行业绩及可融资性评级（初期，金风科技通过自建风场实现）。海外市场进入周期长、壁垒更高，经过长时间积累，公司已于2024 年收获海外订单约3.06GW。此外，2025 年公司中标深远海0.5GW 订单。预计公司在海外、海上均持续取得进展。


　　投资建议：预计公司2025-2026 年归母净利润为5.99、9.01 亿元，对应PE为25、17 倍，维持“强烈推荐”评级。


　　风险提示：光伏装机增速下降、行业自律进展不及预期。

□.游.家.训./.赵.旭    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司