海澜之家(600398)：拟启动境外上市看好全球化拓展和京东奥莱业务

公司计划启动境外上市，利好海外业务拓展和全球化战略推进。公司公告授权管理层启动境外（H 股）发行上市的筹备工作，我们认为未来境外发行有利于提升公司品牌的国际影响力，直接利好海外业务的拓展，同时从资金、人才和资源各方面有利于其全球化战略的深化。25 年中报显示，报告期末公司海外市场门店有111 家，实现销售2.06 亿，同比增长27%。尽管目前海外市场渠道仍以东南亚为主，占收入比重不高，但考虑到公司主品牌高性价比的定位和公司长期类直营模式积累的渠道经验，我们对这块业务的中期发展报有较高期待。公司在中报中也明确下半年推动中亚、中东和非洲市场的布局，预计澳洲市场也将开出首店。 除了零售业务，我们认为启动境外发行，也有利于公司团购业务的出海接单。


　　新业务——京东奥莱处于快速扩张期，中期具备广阔的空间。京东奥莱是公司与京东战略合作联手打造的“城市奥莱”新业态，25 年中期末门店数量已经达到23家。7-8 月开店明显加快，合计新开20 家，有望在旺季来临时带动新的销售。我们认为25 年是该业务“野蛮”生长、跑通模式的阶段，后续将进入放量和贡献规模盈利的阶段。我们看好这块业务的中期发展空间——以“大品牌+优惠价格+海量品类+更便利触达”为特色，高度契合了当下国内的消费环境（消费降级、理性购物、大量商业渠道空置等）。同时有京东品牌背书叠加公司原先积累的终端门店拓展和管理能力充分赋能，我们预计京东奥莱的盈利能力也会高于其他同行水平。


　　公司主品牌国内业务下半年有望逐步改善，为公司奠定相对韧性的基本盘，高分红进一步提升投资吸引力。受国内消费疲弱、街边店客流持续下降影响，公司海澜主品牌去年和今年上半年都处于加盟净观店阶段，上半年收入同比小幅下降。但根据我们的草根观察，7 月和8 月终端流水呈现逐步改善态势，7 月预计同比持平，8 月预计同比有个位数增长。我们认可公司近年通过直营持续拓展购物中心渠道的策略，未来若消费复苏，公司在优势渠道的占位将为主品牌业务带来良好的弹性。另外从历史看，公司一直保持比较高的分红水平，进一步提升了其投资吸引力。


　　根据中报和行业情况，我们小幅调整公司盈利预测，预计公司2025-2027 年每股收益分别为0.50、0.55 和0.62 元（原预测为0.5、0.56 和0.63 元），参考可比公司，给予2025 年18 倍PE 估值，对应目标价9.00 元，维持公司“买入”评级。


　　风险提示： 行业竞争加剧、终端消费需求减弱、新业务拓展不及预期等

□.施.红.梅    .东.方.证.券.股.份.有.限.公.司