北方华创(002371)2Q25净利润受研发费用影响；看好公司中长期订单获取能力

1H25 期间，刻蚀、沉积及离子注入设备业务进展良好。


　　我们认为2025 年公司业绩的可预见性依然较强。


　　重申“买入”评级，目标价上调至人民币457.00 元。


　　根据公司2025 年半年度报告，上半年实现营业收入161.4 亿元，同比增长29.5%；归母净利润31.8 亿元，同比增长20.2%。随着2024–2026 年国内先进存储芯片和逻辑芯片产能提升，我们看好北方华创持续获得半导体设备订单的潜力。


　　1H25 刻蚀、沉积、湿法及离子注入业务进展良好。刻蚀设备与薄膜沉积设备方面，在既有全系列产品布局的基础上，1H25 刻蚀设备实现收入超50 亿元，薄膜沉积设备收入超65亿元，均保持较高景气度。湿法设备方面，公司完成对芯源微的控股权收购并纳入合并报表，丰富了公司在前道物理清洗和前道化学清洗领域的布局。离子注入设备方面，公司于2025 年3 月宣布正式进入离子注入设备市场，并发布多款12 英寸机型，标志着公司在关键设备国产替代进程中实现突破。


　　我们认为2025 年公司业绩的可预见性依然较强。公司2025 年半年度报告显示，截至1H25 合同负债金额为50.0 亿元，较2024 年末的62.1 亿元继续下降，主要由于客户预付款比例降低，但新签订单保持良好趋势。公司存货由2024 年末的236.5 亿元增至1H25的311.4 亿元，我们认为存货增加在一定程度上反映出公司对后续业绩增长的信心。现金流方面，1H25 经营活动现金流净额为-31.9 亿元，同比下降917.3%，主要系订单需求和研发投入增加导致现金支出上升。公司长期借款由2024 年末的39.5 亿元提升至1H25 的123.9 亿元，主要用于订单交付、研发及并购支出。


　　重申“买入”评级，目标价上调至人民币457.00 元。 我们对北方华创的估值为33 倍2026E P/E，考虑到产品矩阵扩展与盈利可预见性增强，维持“买入”评级。目标价由人民币398.52 元调整至457.00 元。风险提示：人才储备风险；全球供应链不确定性；竞争加剧；下游市场需求放缓；并购整合风险。


　　盈利预测修正


　　根据公司2025 年半年度报告，北方华创上半年收入同比增长22.5%至79.4 亿元，增长主要得益于刻蚀、沉积等核心设备出货的增长，同时公司推出了离子注入新产品，并完成对芯源微的收购并表，业务结构进一步完善。根据公司2025 年半年报，截止1H25，公司合同负债金额是50.0 亿元，较2024 年末62.1 亿元下降，主要系客户预付款比例降低。公司存货由2024 年末的236.5 亿元升至1H25 的311.4 亿元，我们认为存货金额增加一定程度上反映出公司对业绩增长的信心。公司长期借款也从2024 年末的39.5 亿元提升至1H25 的123.9 亿元，主要用于订单交付、研发及并购支出。


　　我们预计北方华创2025/2026/2027 年收入分别同比增长 29%/27%/23% 。我们预计公司2025/2026 年毛利率分别为 43.2%/43.3%，净利率分别达到 20.2%/21.0%。


　　估值


　　我们重申对北方华创的“买入”评级，将目标价从人民币398.52 元上调至人民币457.00 元。我们继续采用P/E 对北方华创进行估值。我们预测北方华创2024-2027 年净利润CAGR 是30%，低于行业平均水平（37%），因此我们将目标倍数确定为32 倍2026 年P/E（此前为36 倍2025 年P/E），略低于行业平均估值水平。但是我们认为北方华创是平台型半导体设备公司，其2024-2027年盈利增长的可预见性比行业其他厂商更高，因此重申“买入”评级。


　　风险提示


　　人才储备风险：AI 及集成电路高端工艺人才缺口仍然较大，市场薪资有所溢价。


　　全球供应链不确定性：半导体行业依赖复杂的全球供应链。全球地缘政治冲突加剧导致全球供应链风险增加。进口零部件、原材料、耗材采购或周期延长且成本上涨。


　　竞争加剧：半导体行业正处在先进工艺、先进封装以及化合物半导体等领域的快速技术迭代阶段。如果公司不能跟上技术发展的步伐，就可能面临技术落后、失去产品竞争力的风险。


　　下游市场需求放缓：消费电子市场周期性调整叠加成熟制程相对饱和，可能导致下游需求暂时减缓，存在阶段性供过于求风险。


　　并购整合风险：报告期内，公司完成对芯源微的控股权收购，但整合过程中面临多重挑战，包括团队稳定性风险、技术协同不确定性、管理文化差异等，可能导致整合效率降低。

□.王.国.晗    .华.兴.证.券.有.限.公.司