酒鬼酒(000799)：Q2深度调整 渠道调整求变

投资要点：


　　事件：公司发布25 年半年度报告，25H1 实现营业总收入5.61 亿，同比下降43.5%，归母净利润0.09 亿，同比下降92.6%。其中25Q2 实现营业总收入2.17 亿，同比下降56.6%，归母净利润-0.23 亿，同比转亏。公司收入利润基本符合行业预期。


　　投资评级与估值：由于外部需求环境仍然承压，公司自身主动深度调整，下调25 年盈利预测（25 年前次11.3 亿），新增26、27 年盈利预测，预计2025-2027 年归母净利润分别为0.07、0.80、1.13 亿。公司短期收入利润持续调整，但是中长期来看1、伴随公司积极进行渠道梳理，渠道已大幅减负，市场聚焦，费投优化，盈利能力预计逐步趋稳；2、公司积极推进新渠道新产品拓展，已与胖东来达成 “自由爱 酒鬼酒”合作并实现稳定供货；3、公司短期PE 水平较高，伴随利润修复，公司27 年利润对应PEG 优于行业平均水平，维持增持评级。


　　25H1 白酒收入5.58 亿，同比下降43.7%，分产品看，内参系列收入1.11 亿，同比下降35.8%，酒鬼系列收入2.90 亿元，同比下降51.0%，湘泉系列收入0.32 亿，同比下降35.9%，其他系列收入1.26 亿元，同比下降28.8%。分区域看，华北地区营收1.14 亿，同比下降39.6%，占比20.4%，华东地区营收0.82 亿，同比下降45.7%，占比14.6%，华南地区营收0.28 亿元，同比下降41.2%，占比5.04%，华中地区营收3.12 亿元，同比下降42.5%，占比55.6%，其他地区营收0.20 亿元，同比下降67.5% ，占比3.53%。


　　25Q2 归母净利率为-10.5%，同比下降20.0pct，净利率下降主因毛利率下降与费用率提升。25Q2 毛利率65.2%，同比下降10.4pct；营业税金率18.9%，同比下降1.02pct；销售费用率40.3%，同比提升4.84pct；管理费用（含研发费用）率19.5%，同比提升9.86pct。（营业税金率指税金及附加占营业总收入比，以上利润率、费用率计算均以营业总收入为分母。）


　　25Q2 经营性现金流净额-1.07 亿，去年同期为0.56 亿。25Q2 销售商品提供劳务收到的现金2.22 亿，同比下降57.1%。25Q2 末预收账款（合同负债+其他流动负债）1.53 亿，环比下滑0.50 亿，24Q2 末预收账款为2.94 亿，环比增长0.18 亿元。


　　股价表现的催化剂：新渠道扩张持续超预期。


　　核心假设风险：经济下行影响白酒整体需求。

□.周.缘./.吕.昌./.王.子.昂    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司