九安医疗(002432)2025年中报点评：三联检稳定放量 资产管理贡献丰厚利润

事项：


　　公司发布25 年中报，25H1 营收7.65 亿元（-43.35%），归母净利润9.20 亿元（+52.91%），扣非归母净利润8.81 亿元（+26.27%）。单25Q2，营收2.58 亿元（-56.12%），归母净利润6.54 亿元（+84.54%），扣非归母净利润6.51 亿元（+70.40%）。


　　评论：


　　三联检产品稳定放量，糖尿病照护业务持续快速增长。分业务看，2025H1iHealth 系列产品收入6.01 亿元（-49.68%），主要由于单检试剂盒的政府订单量较去年同期下降所致。公司的三联检产品已广泛覆盖亚马逊、CVS、沃尔玛等销售渠道，销量长期位居亚马逊官网上该品类的Best Seller。公司糖尿病照护业务相关收入达到5026 万元（+58.43%），糖尿病诊疗照护新模式正在全国约50 个城市、424 家医院加速推广，照护的病人规模约36.6 万人。在美国，公司已与约74 家诊所合作，照护病人数约2.1 万人。


　　CGM 积极推进国内临床，AI 智能助听器在研中。在持续血糖监测领域，公司已完成CGM 的多批次试生产，目前已在国内积极开展型检和临床相关工作。


　　该产品未来将被整合应用于糖尿病诊疗照护新模式中，有望加速推动公司核心战略的实施。在智能助听器领域，最新款AI 智能助听器尚在研发过程中，目前项目正在持续稳步推进中，并计划在年内完成样机的制作和用户反馈的收集。


　　资产管理业务贡献丰厚利润。2025H1 公司投资收益与公允价值变动收益合计11.25 亿元。截至25H1 末，公司多元化配置的资产组合中，固定收益类资产占比59.2%，公开市场权益占比26.2%，私募股权占比12.6%，对冲基金占比2.0%。


　　iHealth 系列产品毛利率显著提高。25H1iHealth 系列产品毛利率提高至78.06%（+1.54pts）。预计是由于高毛利率的三联检产品在C 端销售良好，其收入占比提高，而低毛利率的单检试剂盒政府订单占比下降所致。


　　投资建议：我们预计公司25-27 年归母净利润为18.2、20.1、22.3 亿元，同比增长9.2%、10.2%、11.0%，对应PE 分别为10、9 和8 倍。我们选择分部估值法，给予公司2026 年目标总市值为252 亿元，对应目标价53 元。维持“推荐”评级。


　　风险提示：1、产品研发、销售进展不及预期；2、贸易摩擦；3、资产管理风险；4、汇率波动；5、新冠相关收入大幅收缩。

□.郑.辰./.李.婵.娟    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司