中密控股(300470)：机械密封龙头 国际业务打开公司成长空间

2025 年上半年收入同比增长18.45%，归母净利润同比增长8.10%。公司2025年上半年实现营收8.58 亿元，同比增长18.45%；实现归母净利润1.87 亿元，同比增长8.10%。剔除股权激励费用影响，公司实现归母净利润为2.02 亿元，同比增长16.76%，营收增长主要系：1）机械密封板块国内增量业务增长；2）并购德国KS GmbH 公司。2025 年上半年公司毛利率/ 净利率分别为44.03%/21.86%，同比变动-3.11/-2.10 个pct，盈利能力有所下滑主要系：


　　1）新并表的KS GmbH 毛利率相对较低；2）部分增量市场项目因项目构成与竞争加剧导致毛利率略有下滑。公司期间费用管控良好，其中财务费用因汇兑收益及利息收入增加有所下降。2025 年上半年公司实现经营性现金流净额0.46 亿元，同比下降38.94%。


　　增量业务稳步增长，存量业务保持韧性。增量业务方面，2025 年上半年公司装备制造业收入3.85 亿元，同比增长18.47%，增长主要系国内大型石化项目市场开拓顺利，同时国际业务稳步推进；其中，国际业务实现收入超过8500万元，同比增长略超10%。增量业务毛利率为27.56%，同比下降3.45 个pct，盈利能力下滑主要系项目竞争激烈所致。存量业务方面，2025 年上半年石化/煤化工/其他存量业务收入分别为1.89 亿元/0.64 亿元/0.49 亿元，同比增长9.58%/10.58%/11.61%。毛利率分别为68.98%/69.89%/63.63%，同比变动+3.20/-1.27/-10.11 个pct，盈利波动主要系各板块内部收入结构变化所致，其中其他存量业务毛利率下滑较多，主因系毛利率较高的核电业务收入占比有所下降。


　　橡塑密封与特种阀门板块稳健发展。橡塑密封板块，2025H1 实现收入1.08亿元，同比+60.92%，毛利率32.09%，收入大幅增长主要系并表KS GmbH 所致。子公司优泰科实现收入0.74 亿元，同比基本持平；净利润0.15 亿元，同比增长13.04%，盈利能力有所提升。特种阀门板块，2025H1 实现收入0.61亿元，同比增长9.6%，毛利率为47.91%，同比提升0.97 个pct；实现净利润0.065 亿元，同比减少2.09%，业绩稳健。新地佩尔二季度末在石化、输水引水、储能等市场敲定多个大订单，预计全年表现良好。


　　风险提示：石化领域投资不及预期；国际业务突破不及预期；行业竞争加剧。


　　投资建议：考虑国内石化项目仍有增长，公司增量转存量的商业模式，我们维持2025-2027 年盈利预测不变， 预计2025-2027 年归母净利润为4.19/4.84/5.58 亿元，对应PE 19/17/14 倍，维持“优于大市”评级。

□.吴.双./.年.亚.颂    .国.信.证.券.股.份.有.限.公.司