九丰能源(605090)：清洁能源奠定业绩基石 商业航天带来成长机遇

公司通过构建“海气+陆气”双资源池，稳定上游资源供给，LNG 及LPG 业务毛差稳定，奠定业绩基石；具备稀缺氦气自产能力，锚定航空航天领域开展特气业务，分享巨大成长机遇。首次覆盖，给予“增持”投资评级。


　　聚焦清洁能源，构建“一主两翼”业务格局。公司以液化石油气（LPG）进口与分销业务起家，通过清洁能源产业链的横向和纵向延伸，已形成以清洁能源为主，能源服务、特种气体为“两翼”的业务发展格局。2019-2023 年，公司营业收入CAGR 达到27.6%。2024 年，受LNG、LPG 销售价格同比下降的影响，公司营业收入同比下滑17.0%。受益于较强的顺价能力，公司归母净利润仍然保持较高增速，2019-2024 年CAGR 达到35.6%。分业务来看，LNG、LPG 销售业务贡献主要收入和毛利。2024 年，公司LNG/LPG/能源作业/能源物流/特种气体收入占比分别为44%/40%/7%/3%/1%，毛利占比分别为48%/24%/14%/10%/3%。


　　LNG 与LPG 双轮驱动，优秀顺价能力奠定业绩基石。1）LNG 业务：公司LNG 业务已经逐步形成以中游核心资产链条为中轴，资源端、客户端有机成长的“哑铃型”业务发展模式。公司通过构建“海气+陆气”双资源池，保障气源稳定供应：海气方面，公司与马石油签订长期采购合同，剩余提货量约83 万吨；陆气方面，公司通过收购森泰能源和华油中蓝布局陆上LNG 资源，合计自主控制LNG 产能达70 万吨。公司实施差异化的销售和服务策略，LNG销售量整体稳步增长，2021-2024 年CAGR 达到11%。公司顺价能力优异，在国际气价大幅波动时期，仍能维持LNG 价差相对稳定。此外，公司通过森泰能源切入井口天然气回收利用配套服务，并布局辅助排采领域，能源作业服务贡献稳定收益。2）LPG 业务：公司深耕华南LPG 市场，市占率领先，受益于高周转效率以及灵活的定价政策，公司LPG 业务近年来维持250 元/吨左右的稳定毛差。公司依托立沙岛综合能源基地、船舶、槽车等核心资产拓展能源物流服务，进一步强化了清洁能源销售的自主性、可控性和灵活性，高毛利率的能源物流业务也为公司带来了可观利润贡献。


　　拥有稀缺氦气自产能力，提供高纯度氢气，锚定航空航天领域，拓展第二成长曲线。我国氦气对外依存度高达84%。公司通过收购森泰能源、正拓气体及湖南艾尔希等进入特种气体领域，具备稀缺氦气自产能力，目前已投运氦气产能达150 万方/年，位列我国第一梯队。同时，公司拥有多种制氢技术实力，现场制气项目运行情况良好。公司锚定航空航天领域，签约海南商业航天发射场特燃特气配套项目，承担发射燃料全量供应。在我国航空航天，尤其是商业航天领域快速发展的背景下，公司有望发挥先发优势，享受巨大成长空间。


　　盈利预测与估值。预计公司2025-2027 年归母净利润分别为16.04、18.08、20.83 亿元，同比增速为-4.7%、12.7%、15.2%；当前股价对应PE 分别为13.1x、11.6x、10.1x。首次覆盖，给予“增持”投资评级。


　　风险提示：国际气价和汇率波动、下游需求不及预期、项目建设进度不及预期等。

□.宋.盈.盈./.卢.湘.雪    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司