浙能电力(600023)：煤价下滑带动成本端显著改善 Q2盈利反转

事件：公司发布2025 年中报，公司2025H1 实现营业收入354.72 亿元，同比降低11.68%，实现归母净利润35.12 亿元，同比降低10.57%；2025Q2实现营业收入178.70 亿元，同比降低11.28%，实现归母净利润24.37 亿元，同比增长15.42%。


　　发电量表现平稳，煤价下滑带动成本端显著改善受益于浙江全社会用电量增长及2024 年下半年后新增装机投产（六横二期3、4 号机分别于2024 年7 月及2024 年11 月投产），公司发电量平稳增长，2025H1 完成发电量788.48 亿千瓦时，同比增长4.48%。从成本端来看，上半年秦皇岛Q5500 煤炭均价约676 元/吨，同比降低约199 元/吨，其中单Q2 煤炭均价约632 元/吨，同比降低约217 元/吨，煤价下滑带动公司成本端显著改善，上半年公司营业成本316.32 亿元，同比降低11.50%。


　　展望后续，煤价在7-8 月经历短期反弹后，再次进入下行通道，截止9 月12 日，秦皇岛Q5500 煤炭价格为680 元/吨，同比降低177 元/吨，我们认为，煤价下滑有望带动公司成本端持续改善。


　　投资收益有所下滑，影响整体业绩表现


　　公司2025H1 实现投资净收益20.78 亿元，同比降低20.44%，对联营/合营企业的投资收益为17.13 亿元，同比降低23.87%，其中，参股核电相关收益8.17 亿元，同比降低2.34%，火电等其他企业贡献投资收益约8.96 亿元，同比降低36.59%。展望后续，一方面，煤价持续下滑有望带动火电投资收益修复；另一方面，公司参股三门核电三期已完成核准，金七门核电站 1 号机组建设稳步推进，同时公司前瞻性布局未来能源，投资中国聚变能源有限公司，进入核聚变领域，未来公司参股资产长期价值有望逐步体现。


　　2024 年资产减值计提金额较大，后续业绩稳定性增强中来股份经营压力较大，对公司基本面造成不利影响，但从上半年业绩表现来看，一方面，由于2024 年公司计提减值金额较大，2025H1 公司资产减值为0.04 亿元，同比降低98.88%；另一方面，由于中来股份未完成业绩承诺，公司2026-2027 年将陆续获取补偿金合计1.48 亿元（不含逾期利息），同时，为支付上述业绩补偿款，在委托表决权期满（2026 年2 月13 日）后中来股份原实控人将不再委托公司行使表决权，并按照减持规则择期减持股票。我们认为，未来中来股份对公司基本面影响有望持续减弱。


　　盈利预测与估值：考虑煤价下滑带动成本端改善，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027 年实现归母净利润79.35、81.89、84.98 亿元（原预测25-27 年分别为76.98、78.38、79.28 亿元），同比分别增长2.35%、3.19%、3.77%。对应PE 分别为8.48、8.22、7.92 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：宏观经济下行风险，煤炭价格波动风险，电力价格波动风险，项目建设速度滞后的风险，投资业务盈利不及预期风险等

□.郭.丽.丽./.杨.嘉.政    .天.风.证.券.股.份.有.限.公.司