兆易创新(603986)：短期看DDR4涨价 中长期看存算一体存储

海外DDR4 控产和提价有望拉动公司2025-26 年DDR4 收入。


　　存算一体存储有望2027-28 年逐步贡献收入。


　　首次覆盖公司并给予"买入"评级；目标价226.50 元。


　　DDR4 控产涨价有望拉动2025-26 年DDR4 收入。一方面，根据半导体产业纵横，美光2025 年6 月正式宣布停产PC 和数据中心DDR4 产品。三星电子和SK 海力士2025 年4-6 月停产部分DDR4 产品，并逐步向DDR5 切换。随着三星电子、SK 海力士和美光科技退出DDR4 和LPDDR4X 市场，我们看好兆易创新全球DDR4 和LPDDR4X 市占率2025-26 年提升之趋势。另一方面，利基型DDR3-DDR4 产品价已出现明显上涨。根据TrendForce 报道，2Q25 的DDR4 和LPDDR4X 产品价格出现暴涨，DDR4 合约价1H25上涨40%，若2H25 期间DDR4 合约价较1H25 环比上涨25%，我们预计DDR4 合约价在2025 年或同比提升75%，相应地，我们预计兆易创新利基存储产品2025/26/27 年收入分别是19.9、33.4 和47.4 亿元。


　　存算一体存储产品有望在2027-28 年逐步贡献收入。我们预计兆易创新2026 年的收入是122 亿人民币，其中并不包括存算一体收入。兆易创新通过长鑫发力AI 手机大模型的DRAM 存算一体芯片，有望在2027-28 年逐步贡献。按每部手机存算一体存储价值量18美金及兆易创新占据20%全球市占率估算，我们预计兆易创新DRAM 存算一体业务在2028 年的市场空间是98 亿人民币。


　　我们看好公司在NOR Flash 和SLC NAND 行业的市占率提升。公司2024 年NOR Flash收入达到512 百万美元，全球市占率达到18.5%。得益于公司在NOR Flash 和SLC NAND推出更多新品，我们预计公司NOR Flash 以及SLC NAND 业务的全球市占率有望在2029年分别达到26.2%和5.2%。我们预计兆易创新2025/26/27 年NOR Flash 和SLC NAND相关收入分别是50.9、58.7 和67.0 亿元。


　　我们首次覆盖兆易创新，给予"买入"评级，目标价226.50 元。我们目标价基于42 倍2027年P/E，基本和兆易创新过去五年的24 个月动态P/E 估值中值相当。考虑到兆易创新2025-27 财年净利CAGR 是38%，高于行业平均水平（28%），这是我们给予42.0 倍2027 年P/E 估值的基础。风险提示：DDR4 停产对于DDR4 价格和兆易创新收入拉动不及预期；存算一体存储产业进度慢于预期；NOR Flash 和SLC NAND 行业增速慢于预期；美国新一轮制裁或影响兆易新产品研发和生产。

□.王.国.晗    .华.兴.证.券.有.限.公.司