大全能源(688303)半年报点评：财务稳健资金储备充裕 战略性减产缓解市场供给压力

事件描述


　　公司发布2025 年半年报，2025 年上半年实现营收14.7 亿元，同比-67.9%；实现归母净利润-11.5 亿元。Q2 单季度实现营业收入5.6 亿元，同比-64.9%，环比-38.0%；实现归母净利润-5.9 亿元，同比+41.2%，环比-5.5%。


　　事件点评


　　积极落实减产策略，资金准备充裕。公司严格履行行业自律，主动调控出货节奏，2025 年Q2，公司多晶硅产量2.6 万吨，同比-60.0%，环比+4.8%；销量1.8 万吨，同比-57.9%，环比-35.3%。受开工率下降，停工产线相关人工、折旧等固定成本影响，上半年公司单位成本55.1 元/kg，同比+19.8%；但受益于运营精细化管理，单位现金成本37.7 元/kg，同比-6.6%。2025 年上半年，公司多晶硅累计产量5.1 万吨，同比-60.1%；销量4.6 万吨，同比-52.5%。


　　公司预计2025 年Q3 产量2.7-3.0 万吨，全年产量11-13 万吨。截至2025 年6 月底，公司持有货币资金16.6 亿元、结构性存款29.9 亿元、定期存款70.9亿元、银行承兑汇票3.5 亿元，资金储备余额合计达120.9 亿元，无有息负债，稳健的财务表现有利于公司安全穿越行业周期。


　　反内卷持续推进，多晶硅能耗收紧落后产能有望加速出清。根据全国标准信息公共服务平台9 月16 日征求意见稿，多晶硅三级能耗标准较预期收紧。新标准意见稿中多晶硅一、二、三级单位产品综合能耗分别为5.0 kgce/kg（预期5.0）、5.5 kgce/kg（预期6.0）、6.4kgce/kg（预期7.5）。根据Mysteel新能源光伏公众号，预计约15%的存量多晶硅产能（约52 万吨/年），在不做技改的情况下，或因无法满足新标而退出或被整合，落后产能的出清力度增大。


　　投资建议


　　公司作为硅料行业第一梯队企业，具有穿越周期的能力。我们预计公司2025-2027 年EPS 分别为-0.44/0.50/0.95，对应公司9 月19 日收盘价，2025-2027 年PE 分别为-67.3/59.2/30.9，维持“买入-B”评级。


　　风险提示


　　包含但不限于以下风险：行业自律不及预期、下游需求不及预期、原材料价格波动风险、安全生产风险等。

□.肖.索./.贾.惠.淋    .山.西.证.券.股.份.有.限.公.司