中矿资源(002738)：地勘起家、铯铷为本、铜锂发力 打造有色多金属平台

【核心结论】我们预测，2025-2027 年公司归母净利润分别为6.03、12.72、22.64 亿元，EPS 为0.84、1.76、3.14 元，PE 为53、25、14 倍，给予2025年64 倍PE，目标价为53.82 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。


　　【报告亮点】市场认为公司是跟随碳酸锂价格的β品种，但是我们认为公司高毛利铯铷盐业务是基本盘，具备充足安全边际；战略布局铜业务，为业绩增长提供充足弹性和持续性；在锂行业处于底部区域时，自身锂盐业务成长性好、锂矿自给率100%，且还手握锗等战略小金属的期权，具备较强的α。


　　【主要逻辑】


　　一、高毛利铯铷盐业务是基本盘，公司产业链布局完善、行业龙头地位稳固。铯铷是战略资源和关键矿产，公司是全球铯产业链最完善的制造商，拥有Tanco 矿山和Bikita 矿山等主要高品质铯资源，占有绝对市场份额，对整个铯盐产业链的全球定价具有较强话语权，伴随着铯铷未来应用市场前景广阔、使用量持续上升，我们预计公司的铯铷盐业务盈利能力有望进一步提升。


　　二、将铜资源业务上升至公司战略高度，为业绩增长提供充足弹性和持续性。


　　公司通过控股Kitumba 铜矿和Tsumeb 项目，布局铜资源和冶炼业务，将铜上升至公司战略高度。根据我们的测算，2025、2026 年铜的供需缺口将逐年扩大至短缺28 万吨、62 万吨；公司的Kitumba 项目满产后有望贡献利润总额7.23 亿元，占比2024 年利润总额为75%；远期有望贡献利润总额12.05亿元，占比2024 年利润总额为126%，为公司自身业绩增长提供充足弹性。


　　三、锂盐业务处于周期底部+反内卷加速行业出清，成长性好+自给率100%。


　　碳酸锂无论是现货价格，还是期货价格，都处于周期底部区间，根据我们的测算，供给过剩状况有望在2025、2026 年持续缓解。公司锂盐业务成长性高、确定性强，2021-2024 年销量CAGR 超过100%；原料端锂矿自给率100%，成本管控能力强，在锂辉石和锂云母公司中毛利率水平排名前三；研发管理团队深耕行业，生产工艺可靠、产品质量稳定，下游优质客户背书。


　　风险提示：全球宏观经济、政策风险、海外项目进展、碳酸锂需求、汇率等。

□.刘.博./.滕.朱.军./.李.柔.璇    .西.部.证.券.股.份.有.限.公.司