润泽科技(300442)半年报点评：新增交付创历史新高 能耗储备进一步增长

核心观点


　　公司较早掌握了一线城市周边稀缺的土地、能耗、电力等核心基础资源，目前全国合计布局了七大园区、约61 栋智算中心，且主要集中于北京、上海、广州、深圳等一线城市的卫星城， 七大园区中五大园区已建、在建、待建项目已全部取得所需能耗。公司2025 年上半年新交付220MW，创历史新高。随着新数据中心的交付、上架，公司业绩有望持续增长。同时公司公募REIT 成功发行，打通轻资产运营道路，并可优化公司资产结构，提升高功率机柜占比。发行后，公司账上现金充裕、融资渠道充足，上半年已考察多个潜在并购项目，市场份额和定价权有望提升。


　　事件


　　公司发布2025 年半年度报告。2025 年上半年，公司实现营业收入24.96 亿元，同比增长15.31%；归母净利润8.82 亿元，同比减少8.73%；扣非归母净利润8.78 亿元，同比减少7.55%。


　　简评


　　1、二季度业绩环比增长，新增交付创历史新高。


　　2025 年上半年，公司实现营业收入24.96 亿元，同比增长15. 31%；归母净利润8.82 亿元，同比减少8.73%；扣非归母净利润8. 78 亿元，同比减少7.55%。2025Q2，公司实现营业收入12.98 亿元，同比增长10.21%，环比增长8.36%；归母净利润4.52 亿元，同比减少8.20%，环比增长5.06%；扣非归母净利润4.50 亿元，同比减少6.15%，环比增长5.05%。2025 年上半年，公司毛利率49. 40%，同比下降7.70pct；净利率35.27%，同比下降9.66pct，主要是新增交付造成毛利率波动。2025 年上半年，公司累计交付 220MW，包括平湖园区100MW、廊坊园区40MW、佛山园区40MW、惠州园区40MW，交付量创历史新高，营业成本增加大于营业收入增加，营业成本中电费同比增加 1.62 亿元，折旧同比增加 1.18亿元。公司表示，基于去年已签订的客户订单支撑以及目前上架节奏判断，预计在今年年底可实现较好的上架率， 其中单体100MW 项目交付后上架速度创历史新高，随着新数据中心的交付、上架，公司业绩有望持续增长。2025 年上半年，公司能耗指标进一步增长，较2024 年末增长约30%。


　　2、液冷布局领先，单体200MW项目已按液冷标准规划设计。


　　公司2021 年初即与终端客户合作布局液冷业务，2023 年已规模化交付行业内首例整栋液冷智算中心，不仅积累了大量长期运行数据，更与众多客户建立起深厚信任基础，业务发展具备先发优势。公司持续扩大液冷部署规模，自研新一代冷板式液冷技术已全面应用于全国多园区新一代智算中心项目，实现单机柜40kW 以上的高密度、绿色化部署。公司廊坊B 区单体200MW 智算中心项目已按液冷标准规划设计，目前正有序推进配套建设，现阶段核心策略为：待液冷需求大规模释放时，以现货快速响应客户需求。


　　3、REIT 成功上市，赋能轻重资产分离架构搭建。


　　2025 年8 月8 日，南方润泽科技数据中心REIT 在深交所正式上市，为全国首批、深交所首单数据中心REIT ，REIT 平台为公司搭建“募投管退”全周期资本运作体系，推动轻重资产分离。未来，公司成熟自建、自持数据中心可通过被REIT 扩募收购回流可观现金，同时公司收购的项目有望被REIT 扩募收购赚取一定差额收益。现金回流增加，一方面可以降低公司的资产负债率，减少利息支出，利于公司抓住AIDC 旺盛需求的时机， 快速新建高功率、大规模机房；另一方面为公司收购优质项目提供资金支持，形成正向循环。公司此前成熟数据中心被REIT 收购出表后回流资金新建大规模AIDC，将进一步提升公司高功率机柜的占比，优化资产结构。同时公司作为REIT 的管理机构，对REIT 仍履行相关运营管理职责，随着REIT 规模的扩大、新建及收购项目的增多，公司市场份额有望快速提升。


　　4、盈利预测与投资建议


　　公司早掌握了一线城市周边稀缺的土地、能耗、电力等核心基础资源，目前全国合计布局了七大园区、约61 栋智算中心、32 万架机柜，且主要集中于北京、上海、广州、深圳等一线城市的卫星城，七大园区中五大园区已建、在建、待建项目已全部取得所需能耗。公司2025 年上半年新交付220MW，创历史新高，随着新数据中心的交付、上架，公司业绩有望持续增长。同时公司公募REIT 成功发行，打通轻资产运营道路，并可以优化公司资产结构，提升高功率机柜占比。发行后，公司账上现金充裕、融资渠道充足，上半年已考察多个潜在并购项目，市场份额和定价权有望提升。不考虑REIT 发行可能带来的投资收益，我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为26.72 亿元、34.83 亿元和43.29 亿元，对应当前市值PE 为32x、25x、20x，维持“买入”评级。


　　5、风险提示：


　　IDC 项目建设交付进度不及预期。如果IDC 项目建设由于各种原因导致进度不及预期，则会造成项目交付延迟，对公司未来收入增长造成负面影响。


　　市场竞争加剧。IDC 机柜租金价格采用市场化方式确定，如果未来市场整体机柜投放数量增加，则会导致供给大于需求的情况出现，机柜租金价格下降，对公司收入和盈利能力造成不利影响。


　　市场需求不及预期。客户在机柜上架后向公司支付租金，如果未来客户AI 业务发展情况不佳，则会导致客户的机柜上架进度较慢，进而导致公司业务收入增长放缓。


　　国家节能政策变化风险。2021 年12 月河北省发改委印发相关政策通知，提出到2025 年，电能利用效率1. 3 以上的大型和超大型存量数据中心依法依规全部腾退关停。截至目前，公司正在交付及在建的数据中心设计PUE已降到1.3 以下，大部分已运营的数据中心实际PUE 也已降到1.3 以下。但最终PUE 值尚需届时有关主管部门对PUE 的监察检查或认定，仍然存在实际运行效果未能满足1.3 以下的可能性，或者国家届时出台更加严格的节能政策，将会给公司带来相应的经营风险或经济损失。

□.阎.贵.成./.刘.永.旭./.朱.源.哲    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司