云铝股份(000807)深度研究报告：一体化绿电铝龙头 优质红利资产兼具弹性

公司深耕铝业五十余载，为国内铝一体化龙头。公司始建于1970 年，前身为云南铝厂，多年来深耕铝产业链，外延并购不断优化水电铝布局，是全国有色行业、中国西部省份工业企业中唯一一家“国家环境友好企业”，为国家绿色工厂，形成铝土矿-氧化铝-绿色铝-铝加工一体化产业链，具备年产氧化铝140万吨、绿色铝308 万吨、阳极炭素80 万吨、石墨化阴极2 万吨、绿色铝合金161 万吨产业规模，氧化铝权益产能自给率约29%，碳素权益产能自给率约72%。


　　公司业绩持续修复，资产质量逐步优化。2024 年受氧化铝价格上行，公司吨铝成本有所抬升，伴随氧化铝逐步恢复到常态化过剩，公司Q2 业绩环比修复，上半年归母净利润27.68 亿元（+10%），资产质量和现金流水平同步改善。


　　2025 上半年，公司有息负债总额下滑至27 亿元，资产负债率下滑至21.95%，伴随资本开支维持低位，公司现金流水平充沛，25H1 期末现金余额74.6 亿元，相比24 年全年增加13 亿元。考虑当前公司上游资源配套以及氧化铝下行、云南电力资源丰富，公司原料成本或呈下行趋势，盈利能力有望持续提升。


　　公司分红比例逐步提高，红利资产属性逐步凸显。当前看，电解铝行业总体进入现金流持续修复、强稳定盈利、分红比例持续提升阶段，电解铝红利时代到来，珍惜高分红潜力标的。我们认为云铝股份目前拥有较高的盈利能力、充沛的现金流、较低的有息负债和资本开支，公司具备大规模分红的能力和潜力意愿。从近五年公司分红比例看，伴随公司负债减轻和盈利能力改善，公司分红比例稳步提升，2024 年分红比例32%，同比提升12 个百分点，2025 年上半年，公司分红比例达40.1%，2024 年度现金分红总额创历史新高，预计未来将维持高比例分红，看好电解铝周期转红利趋势下公司配置价值。


　　铝绿电消费比例步入考核时代，公司绿电铝优势显著彰显长期价值。2025 年7 月1 日，国家发改委、国家能源局指出2025 年各省（自治区、直辖市）对电解铝行业绿色电力消费比例完成情况进行考核，中国电解铝绿电比例进入考核时代，25 年电解铝绿色电力消费比例目标至少达25.2%，同比24 年上涨20%，同时将电解铝纳入全国碳排放权交易市场，“碳排放权”的市场化配置或倒逼铝全链条低碳转型，未来非绿电铝企业成本或有抬升压力。云铝股份依托云南丰富的绿电优势，绿电比例高、低碳优势显著，2025 年H1 公司生产用电结构中清洁能源比例80%以上，碳排放约为煤电铝的20%左右，并完成碳交易、碳履约，配额履约率100%，成为国内企业中首批获得产品碳足迹认证的企业之一，主要产品碳足迹水平处于全球领先，有望核心受益。


　　投资建议：我们预计公司2025-2027 年分别实现归母净利润69.3 亿元、79.7 亿元、82.1 亿元，分别同比+57.1%、+14.9%、+3.1%。选取铝行业神火股份、南山铝业、天山铝业、中国铝业、中孚实业为可比公司，2026 年可比公司PE 估值均值为8 倍，考虑公司分红比例提高，我们给予公司2026 年10 倍市盈率，目标价23.0 元，首次覆盖，给予“推荐”评级。


　　风险提示：铝价大幅波动风险；原料成本大幅提升；云南地区缺水限电限产；铝产业链利润测算因分析因素限制或存在误差。

□.刘.岗./.李.梦.娇    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司