华厦眼科(301267)点评：持续发展消费眼科 推进“内生+外延”战略

持续推进“内生增长+外延并购”发展战略。厦门眼科中心作为公司标杆性医院，25H1保持稳健增长，实现收入4.64 亿（+2.2%），净利润1.33 亿（+12.7%），净利率为28.65%，提升了2.69pct。截止25H1，公司已开设64 家眼科专科医院和67 家视光中心。2024年成功收购成都爱迪眼科医院，成为拥有“双三甲”眼科医院的眼科连锁。根据公司的“1236”战略发展目标，即：打造1 所世界知名的眼科中心；公司在全国管理200 家眼科医院和视光诊所，覆盖主要区域市场；着眼海外市场，布局亚洲、欧洲、美洲眼科相关产业；重点建设北京、上海、广州、成都、重庆和武汉 6 家区域眼科中心，我们看好公司未来在“内生+外延”驱动下带来的业绩持续增长。


　　“眼病诊疗+消费眼科”双轮驱动战略。2025H1 屈光项目收入7.89 亿（+13.75%），在总收入中占比36.9%，较去年同期提升了3.06pct，得益于SMILE pro、全飞4.0 等屈光新术式带来的结构优化升级，屈光业务毛利率提升了0.23pct 至55.21%；眼视光综合项目收入5.14 亿（+3.42%），毛利率为41.77%，下滑了4.55pct；白内障项目收入4.31亿（-7.33%），主要受人工晶体集采影响，我们预计下半年同比有望企稳回升，25H1 该业务毛利率提升了0.33pct 至37.36%；眼后段项目收入2.77 亿（+5.52%），毛利率为38.73%，下滑了2.57pct。我们看好公司在拥有强劲眼病诊疗能力基础上，发展消费眼科项目带来的业绩弹性。


　　业绩实现稳健增长。公司2025H1 公司实现营业收入21.39 亿（+4.31%），归母净利润2.82 亿（+6.20%），单Q2 实现收入10.46 亿（-2.47%），归母净利润1.32 亿（+20.73%）。


　　25H1 费用率进一步改善，销售费用率为12.87%（-0.83pct）、管理费用率为11.52%（-0.22pct）、研发费用率为1.43%（-0.33pct）、财务费用率1.00%（+0.28pct），主要因公司为闲置资金用于购买理财产品等，导致银行利息收入减少。


　　维持“买入”评级。考虑到行业环境变化、行业需求阶段性放缓及竞争加剧等因素影响，我们下调此前盈利预测，预计2025 年实现归母净利润为4.95 亿（此前预测为12.08 亿），未来随着公司战略逐步兑现，我们新增2026-2027 年将实现归母净利润5.56 亿、6.23 亿，2025-2027 年同比增长率分别为15.4%、12.4%、12.0%。采用PE 估值法，选取消费医疗连锁集团作为可比公司，包括爱尔眼科、普瑞眼科、通策医疗，参考行业平均PE 为42X，得到公司目标市值为209.4 亿，较当前市值有25.3%的上涨空间，维持“买入”评级。


　　风险提示：快速扩张导致利润波动的风险；发生医疗事故的风险；行业竞争加剧的风险。

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