京能电力(600578)：业绩超预期 毛利率同环比改善

京能电力发布三季报：Q3 实现营收90.80 亿元（yoy-0.55%，qoq+26.19%），归母净利12.21 亿元（yoy+141.73%，qoq+37.90%），高于我们3Q25 业绩前瞻报告预期的8.45-10.33 亿，主要是综合标煤单价同比降低、新能源收入同比增加所致。2025 年前三季度实现营收261.60 亿元（yoy+0.49%），归母净利31.70 亿元（ yoy+125.66% ） ， 扣非净利31.60 亿元（yoy+123.46%）。我们认为在建机组及储备项目未来陆续投产将增厚公司装机，有望驱动净利增长，维持“增持”评级。


　　综合标煤单价同比降低，Q3 毛利率同比/环比+11.5/+1.9pct公司2025 年前三季度累计完成上网电量664.69 亿千瓦时，同比-2.91%；3Q25 火电/ 新能源完成上网电量251.94/6.75 亿千瓦时， 同比+0.12/+59.27%。公司坚持“长协为主、市场为辅”的燃料采购策略，加强燃料成本管控，提高采购议价能力，有效降低燃料成本。受益于综合标煤单价同比下滑及新能源装机容量提升带来收入同比增加，3Q25 公司毛利率同比/环比+11.5/+1.9pct 至23.0%；净利率同比/环比+9.7/+1.8pct 至17.3%。


　　9M25 财务费用同比-12%，经营性净现金流同比+104%9M25 公司期间费用率同比-0.37pct 至6.38%，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.03/2.82/0.15/3.38%，同比-0.004/+0.26/-0.13/-0.49pct，费用管控较优；其中财务费用同比-12%至8.85 亿元，助力公司盈利提升。9M25 公司现金流表现良好，经营性净现金流同比+104%至94.04 亿元，主要得益于煤价同比下降，且燃煤预付款、购买商品支付的现金同比减少。


　　盈利预测与估值


　　我们调整公司2025-2027 年归母净利润+6.4/+7.4/+8.3% 至39.15/40.16/41.69 亿元，对应BPS 为4.69/5.02/5.37 元，调整主因公司Q3 火电发电量超我们预期，上调火电利用小时预测。可比公司2026 年Wind一致预期PB 均值为1.12 倍（前值1.09 倍），考虑在建机组及储备项目未来陆续投产将增厚公司装机，有望驱动净利增长，给予公司2026 年1.13x目标PB，对应目标价5.67 元（前值5.17 元，基于1.11x 2025E PB），维持“增持”评级。


　　风险提示：煤价波动超预期、利用小时数下滑、在建项目进度不及预期。

□.王.玮.嘉./.黄.波./.李.雅.琳./.胡.知    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司