恒源煤电(600971)2025年三季报业绩点评：压力最大时刻已过 Q4起迎来明显提高

本报告导读：


　　2025Q3 产销量显著提高；业绩压力最大时刻已过，25Q4 起将迎来明显提高；剥离低效电力资产，参股电厂新机组投产增厚业绩。


　　投资要点：


　　下调盈利预测 ，上调目标价，增持评级。2025年前三季度公司实现总营业收入37.82 亿元，同比下降30.07%；归母净利润-1.00 亿元，其中Q3 归母净利0.29 亿元，相较Q2 实现扭亏为盈。下调公司2025~2027 年EPS 至0.15、0.48、0.54（原0.29、0.51、0.60）元。


　　考虑到四季度以来公司长协煤价明显回升，2025Q4 起业绩有望迎来明显提高，给予公司2026 年高于行业平均的18 倍PE，上调目标价至8.64（原8.12）元，维持增持评级。


　　2025Q3 产销量显著提高。1）2025 年前三季度公司商品煤产量551.54万吨，同比-2.09%，商品煤销量544.94 万吨，同比-4.20%，煤炭产销量下滑主因去年同期高基数以及2025H1 市场需求较差影响。2）2025Q3，公司商品煤产量197 万吨，同比+10.10%，环比+9.44%，商品煤销量207 万吨，同比+14.72%，环比+16.67%。公司商品煤产销量逐季提高，Q3 已完全恢复至历史较高水平。


　　业绩压力最大时刻已过，25Q4 起将迎来明显提高。1）2025 年前三季度公司平均销售均价为654 元/吨，同比下降247 元/吨，销售成本532 元/吨，同比下降40 元/吨，吨毛利为121 元/吨，同比下降207元/吨，受炼焦煤供需宽松影响，焦煤价格大幅下跌拖累业绩。2）2025Q3 公司平均销售均价为640 元/吨（同比-145 元/吨，环比+5 元/吨），由于公司焦煤以长协销售为主，较市场煤价有一定滞后性，市场焦煤价格自7 月以来大幅上涨，当前煤价已涨至今年以来高位，公司焦煤长协对标价格安徽焦煤车板价2025Q3 均价为1428 元/吨，由于长协滞后性，Q3 均价仅比Q2 小幅提高12 元/吨，Q4 均价（截至10.23 日）已明显上涨至1580 元/吨，业绩压力最大时刻已过，25Q4 起将迎来明显提高。3）2025Q3 销售成本476 元/吨（同比-127元/吨，环比-97 元/吨），由于产销量提高摊薄效应以及积极进行成本管控，降本增效显著。


　　剥离低效电力资产，参股电厂新机组投产增厚业绩。因恒力电业、新源热电、创元发电生产经营持续亏损，公司拟关停其下的低热值火电机组，伴随低效资产剥离，公司电力业务盈利水平将有效改善。


　　公司参股钱营孜发电，一期装机规模2×350MW，二期规模1×1000MW 已于2025 年2 月并网，持股比例50%，将增厚公司业绩。


　　风险提示：煤价超预期下跌，产销量不及预期。

□.黄.涛./.邓.铖.琦    .国.泰.海.通.证.券.股.份.有.限.公.司