中船特气(688146)：原材料钨粉涨价导致Q3业绩承压 海外三氟化氮或迎供给紧张

投资要点：


　　公司发布2025 年三季报：报告期内，公司实现营收16.07 亿元（YoY+15%），归母净利润2.45 亿元（YoY+4%），扣非归母净利润2.11 亿元（YoY+16%）。其中，25Q3单季度公司实现营收5.67 亿元（YoY+19%，QoQ+8%），归母净利润0.68 亿元（YoY+18%，QoQ-26%），扣非归母净利润0.61 亿元（YoY+21%，QoQ-25%），单季度业绩低于预期，主要原因：1）六氟化钨原材料钨粉价格大幅上涨；2）员工增加导致相关费用增加；3）固定资产转固折旧摊销增加。


　　原材料涨价及费用增加导致业绩短期承压，三氟化氮因海外产能事故或迎量价齐升。公司电子特气核心产品为三氟化氮、六氟化钨，根据长江有色金属网数据，截至10 月24 日，钨粉报价62.25 万元/吨，较年初上涨100%；其中25Q3 均价49.34 万元/吨，同比增长62%，环比增长44%，六氟化钨核心原材料价格大幅上涨拖累公司利润率，25Q3 单季度公司销售毛利率27.98%，同、环比分别变动+1.68pct、-3.89pct，净利率11.93%，同、环比分别变动-0.06pct、-5.46pct。此外，公司研发项目众多，研发人员需求较大，且随着投建项目推进新增招聘人员较多，导致相关费用增加。根据Wind 数据，截至25H1 公司员工薪酬9334 万元，同比增长23%；同时截至25 年三季报，公司固定资产26.38 亿元，较24 年底增加10 亿元，折旧摊销对业绩产生一定影响。根据关东电化公告，8 月7日其涩川工厂三氟化氮生产设施发生爆炸事故，此次事故将导致其三氟化氮3700 吨产能停产；早在今年5 月26 日，三井化学宣布决定退出三氟化氮业务，计划于26 年3 月底停止。海外产能限制或将利好国内三氟化氮生产企业，产品有望迎来量、价的同比提升。


　　瞄准“卡脖子“产品，扩能拓品助力国产化替代，新技术、新产品进展显著。25 年以来，公司优化组织机构，成立电子特气事业部、大宗气体事业部、高纯金属事业部和前驱体事业部，进一步扩大业务范围。项目建设方面，肥乡分公司年产150 吨高纯电子气体项目取得安全生产许可证；年产170 吨高纯电子气体项目取得试生产许可意见，达到预定可使用状态；年产250 吨三氟甲磺酸扩建项目土建部分已完成，设备安装进度达30%。技术分公司完成高纯钨粉装置和前驱体实验平台建设。呼和浩特子公司高纯电子气体项目（一期）部分产品取得安全生产许可证，公司超高纯三氟化氮产能达18,500 吨/年，超纯氨产能达10,000 吨/年；上海子公司电子特气和先进材料生产及研发项目建设及整体施工进度已达50%。25 年4 月9 日，公司公告收到境内知名集成电路客户六氟化钨的采购合同，合计约1.19 亿元（不含税）；4 月23 日，公司公告收到境内知名集成电路客户氟化氢、氯化氢、氘气等11 种产品的采购合同，合计约1.48 亿元（不含税）；8 月6 日，公司光刻气产品（Kr/Ne、Ar/Ne/Xe）通过GIGAPHOTON 的合格供应商认证。


　　投资分析意见：维持公司2025-2027 年归母净利润预测为3.53、4.20、4.95 亿元，当前市值对应PE 为61、51、43X，维持“增持”评级。


　　风险提示：1）项目建设、新产能爬坡、下游需求等不及预期；2）国内竞争加剧，三氟化氮等主要产品价格下滑；3）新产品研发不及预期。

□.周.超./.宋.涛    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司