盐津铺子(002847)25Q3点评：收入增速趋缓净利润表现超预期

投资要点：


　　事件：公司披露2025 年三季报，2025 年前三季度公司实现营业总收入44.27 亿元，同比增长14.67%，归母净利润6.05 亿元，同比增长22.63%,扣非归母净利润5.54 亿元，同比增长30.54%；2025Q3 公司实现营业总收入14.86 亿元，同比增长6.05%，归母净利润2.32 亿元，同比增长33.55%，扣非归母净利润2.20 亿元，同比增长45.01%。我们在业绩前瞻中预测25Q3 收入增长8%，净利润增长15%，三季度收入基本符合预期，利润超预期。


　　投资评级与估值：基本维持盈利预测，预测 25-27 年归母净利润分别为7.9、10.2、12.8亿（前次为7.9、10.3、12.8 亿），同比增长23%、30%、25%，当前股价对应25-27年PE 估值为24x、19x、15x，维持 “买入”评级。我们看好公司出色的行业趋势洞察和把握机会的能力，从过去的渠道见长到渠道、品牌、产品力全面提升，不断把握新品与渠道机遇，实现持续的快速增长。


　　收入增速阶段性放缓，结构优化和费用率下降提升盈利能力。公司上半年收入增长19.6%，Q3 收入增长6%，增速环比上半年放缓，预计主因，1、公司调整产品和渠道结构，聚焦核心品类，减少冗余SKU 特别是线上业务收缩聚焦；2、三季度外部需求有所承压；3、三季度基数提高，特别是鹌鹑蛋品类在会员渠道的收入基数提高。预计收入增长主要由魔芋产品拉动，公司二季度以来不断丰富产品口味，拓宽并做深渠道，各类渠道均衡发展。


　　根据公司公告，25 年前三季度毛利率为30.32%，同比-1.51pct，销售/管理/研发费用率分别为9.91%/3.45%/1.15%，分别同比-2.95/-0.55/-0.34pct，归母净利率13.66%,同比+0.89pct。其中25Q3 毛利率为31.63%,同比+1.01pct，预计主因魔芋产品产能利用率爬坡、产品结构优化和线上渠道的优化；销售/管理/研发费用率分别为8.59%/3.26%/1.15%，分别同比-3.54/+0.15/-0.22pct，归母净利率15.6%,同比+3.21pct，净利率提升主因销售费用率下降和毛利率提升。


　　股价变化的催化剂：产品放量超预期、渠道开拓增速超预期。


　　核心假设风险：渠道商业模式变化的风险，原材料价格波动，食品安全事件。

□.吕.昌./.周.缘    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司