嘉必优(688089)2025年三季报点评：订单节奏波动致Q3经营降速 预计Q4较Q3显著优化

事件：嘉必优披露2025 年三季报，1-9 月实现营收4.28 亿元，同比增长10.56%；实现归属上市公司股东净利润1.29 亿元，同比增长54.18%；扣非归母净利润1.18 亿元，同比增长79.65%。2025Q3 实现营收1.21 亿元，同比下滑3.97%；Q3 归属上市公司股东净利润0.21 亿元，同比增长33.70%；扣非归母净利润0.18 亿元，同比增长42.23%，进入传统销售淡季，受到客户订单波动影响，Q3 收入及利润同比较Q2 均略有降速。


　　订单节奏波动影响下Q3 收入同比放缓，预计Q4 较Q3 显著优化：于国内市场嘉必优具备显著先发优势、且产品质量卓越，有望受益于本轮国标切换，ARA/DHA 下游需求走强；于海外市场，帝斯曼专利到期，新客户开拓在途、潜力较大，我们看好公司中长期需求。Q3 单季度营收同比降速主要系传统销售淡季及客户订单波动、提货节奏差异：（1）国内市场婴配奶粉的生产处于相对低位；（2）海外市场以雀巢和达能等大客户为例，Q3 正处于新财年采购和供应商额度分配的不确定阶段，致使订单波动；（3）Q3 部分时间发酵生产处停产检修阶段（影响偏小）。


　　预计Q4 国内进入消费旺季、海外订单的确定性增强，出货节奏或较Q3更好。此外，我们认为利润增长或主要得益于国内核心客户表现较好，实现正向贡献，包括伊利、飞鹤等大客户，以及完达山等中小客户。


　　产品类型叠加客户结构优化，毛利率进一步提高；降本增效深化、生产效率优化致盈利能力提升。Q3 综合毛利率46.20%，同比上升11.18pct，主要得益于产能利用率提升、工艺优化降低单位成本以及电价政策支持；此外高毛利的大客户收入占比提升亦对毛利率存正向提振。Q3 销售费用/管理费用/研发费用率分别为5.81%/9.15%/9.48%，同比分别+0.75/+2.38/-0.34pct，Q3 销售净利率同比增长5.15pct 至16.90%。


　　现金流保持高质量，收现比为1.38。公司Q3 销售商品收到现金1.68 亿元，同比增长31.60%，收现比为1.38；Q3 合同负债1.03 亿元，环比H1增长0.58 亿元；Q3 末账面货币资金余额1.93 亿元，同比增加0.87 亿元。增长质量优，报表余力充足。


　　盈利预测与投资评级：新旧国标切换带来增量需求，叠加海外拓客可期，我们看好公司未来发展。考虑到Q3 客户订单存波动，收入同比出现降速，我们调整2025-2027 年公司营收至6.04/6.70/7.56 亿元（前值7.00/8.23/9.43 亿元）， 归母净利润为1.72/2.08/2.50 亿元（ 前值1.76/2.13/2.55 亿元），当前市值对应PE 为23.9x/19.8x/16.5x，维持“买入”评级。


　　风险提示：宏观承压消费提振不及预期，新品推广不及预期，折旧摊销风险，食品安全风险等。

□.苏.铖./.邓.洁    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司