华峰化学(002064)：业绩符合预期 己二酸盈利环比略修复 氨纶静待行业拐点

投资要点：


　　公司发布2025 年三季报，业绩符合预期。25 年前三季度公司实现营业收入181.09 亿元（yoy-11%），归母净利润为14.62 亿元（yoy-27%），扣非后归母净利润为13.43 亿元（yoy-30%），毛利率14.09%（yoy-1.51 pct），净利率8.12%（yoy-1.79 pct），业绩符合预期。其中25Q3 公司实现营业收入为59.73 亿元（yoy-10%，QoQ+3%），归母净利润为4.78 亿元（yoy-4%，QoQ-0.17%），扣非后归母净利润为4.38 亿元（yoy-3%，QoQ-1%），毛利率14.74%（yoy+1.05 pct，QoQ+0.64 pct），净利率8.07%（yoy+0.54pct，QoQ-0.22 pct）。25Q3 公司单季度归母净利润同比下滑的主要原因为氨纶和己二酸价格和盈利同比下行，环比基本持平预计系氨纶价差虽有所收窄，但己二酸盈利有所修复。


　　氨纶出清信号频现，行业底部公司盈利韧性凸显。根据百川盈孚数据，25 年前三季度我国氨纶表观消费量约为78.71 万吨（YoY+2%），考虑库存因素后的实际消费量约为78.66万吨（YoY+10%），外部环境冲击下，需求端仍保持增长；价格方面，25Q3 氨纶国内均价23049 元/吨（YoY-10%，QoQ-2%），价差9893 元/吨（YoY-13%，QoQ-5%），虽然行业盈利同比承压，但公司重庆新项目投放后，成本优势进一步加强。近期而言，韩国泰光全面退出中国市场，关停相关产能预计约2.7 万吨，连云港杜钟亦开始长期关停3万吨产线；远期而言，国内氨纶投产进程已近尾声，且添加领域和添加量的提升将带来需求的持续增长，行业拐点可期。公司作为氨纶主流企业，成本优势尽显，市占率有望持续提升，强者恒强。


　　纯苯跌势趋缓致己二酸盈利环比修复，期待“反内卷”环境下行业的曙光。根据百川盈孚数据，25Q3 国内己二酸均价为7063 元/吨（YoY-21%，QoQ-2%），价差为1198 元/吨（YoY+29%，QoQ-3%），纯苯均价为5979 元/吨（YoY-30%，QoQ-2%），环比跌幅收窄，预计公司己二酸板块原料库存损失环比减少，盈利有所修复。目前己二酸仍有部分规划产能，但在行业持续亏损的状态下，落地情况有待观察，且国外老旧装置存退出可能，供给端有望边际好转；己二腈国产化突破带来尼龙66 放量，己二酸需求端逻辑仍存。公司40 万吨己二酸项目已于2023 年9 月投产，规模及成本优势领先同行，有望于下一轮周期中体现出较大的弹性。


　　投资分析意见：公司是全球氨纶、己二酸和聚氨酯原液主流企业，规模、技术、成本优势显著，未来将深耕行业，强者恒强。考虑到己二酸景气下行，我们下调公司2025-2027年归母净利润预测为19.75、25.52、34.28（前值为25.32、30.63、35.77 亿元），对应的EPS 分别为0.40、0.51、0.69 元/股，目前市值对应的PE 分别为22X、17X、13X，可比公司2026 年平均PE 为23 倍（选取新乡化纤、泰和新材、桐昆股份），维持增持评级。


　　风险提示：1）氨纶、己二酸、聚氨酯原液等主要产品价格继续大幅下行；2）氨纶等新项目建设投产不达预期；3）下游纺织服装需求大幅下滑。

□.马.昕.晔./.宋.涛./.李.绍.程    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司