扬农化工(600486)：农药龙头盈利未来有望改善

扬农化工公布三季度业绩：Q3 实现营收29.2 亿元（yoy+26%，qoq-2%），归母净利2.5 亿元（yoy-5%，qoq-33%）。2025 年Q1-Q3 实现营收91.6亿元（yoy+14%），归母净利10.6 亿元（yoy+3%），扣非净利10.4 亿元（yoy+6%）。公司Q3 归母净利低于我们业绩前瞻预期（3.1 亿元），主要系四费较高等原因。考虑公司葫芦岛项目成长性，以及行业景气有望逐步复苏，维持“增持”评级。


　　部分农药价格有所上行，公司抢抓订单等措施下原药销量同比增长行业产能过剩叠加市场需求不足，25 年以来农药价格整体同比下行。据中农立华和百川盈孚，25Q3 公司主产品高效氯氟氰菊酯/联苯菊酯/草甘膦/硝磺草酮/ 吡唑醚菌酯/ 丙环唑/ 烯草酮原药市场均价分别为10.7/12.8/2.7/8.4/15.0/6.7/12.4 万元/吨，yoy+2%/-2%/+7%/-7%/-8%/-11%/+84%，qoq-3%/-2%/+13%/-3%/-4%/-7%/+3%。25Q3 公司原药/制剂业务收入17.5/1.5 亿元，yoy+17%/-17%，公司抢抓原药市场订单，25Q3 公司原药/制剂销量3.0/0.5 万吨，yoy+14%/-18%，部分产品供需较好下价格有所上涨，25Q3 公司原药/制剂均价5.9/3.0 万元/吨，yoy+3%/+1%。部分原料价格上涨等影响下，25Q3 公司综合毛利率yoy-3.9pct 至19.6%。


　　菊酯等产品价格近期有所上涨，农药行业未来景气有望改善据百川盈孚，2025 年10 月27 日，公司主产品高效氟氯氰菊酯/联苯菊酯/草甘膦/ 吡唑醚菌酯/ 丙环唑/ 烯草酮原药市场均价分别为10.7/13.0/2.7/14.7/6.7/10.5 万元/吨，较25 年9 月底0%/+3%/-1%/0%/0%/-5%。氯氰菊酯反倾销终裁落地有望带动氯氰菊酯、联苯菊酯以及功夫菊酯等价格联动，草甘膦在供给端偏紧而海外需求较好下景气亦有望维持。我们认为未来伴随海外需求带动以及供给端或有所出清，农药景气有望逐步复苏。


　　盈利预测与估值


　　考虑到制剂市场竞争仍较大，我们下调制剂销售量，由此下调25-27 年归母净利预测为亿元12.6/15.5/17.5（前值为13.5/15.5/17.5 亿元，调整幅度为-7%/0%/0%），25-27 年归母净利同比+5%/+23%/+13%，EPS3.11/3.82/4.32元，结合可比公司25 年平均22 倍的Wind 一致预期PE，给予公司25 年22 倍PE 估值，给予目标价68.42 元（前值为76.59 元，对应25 年23xPE），维持“增持”评级。


　　风险提示：原油价格波动风险；原料供应不稳定风险；需求不及预期风险。

□.庄.汀.洲./.张.雄./.杨.泽.鹏    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司