健盛集团(603558)：最差时点已过 回购有望提振市场信心

公司25 年前三季度公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营活动现金流分别为18.86/3.09/2.39/3.88 亿元、同比增长-1.94%/17.25%/-7.25%/72.95%，经营现金流高于归母净利主要由于存货及应付减少。25Q3 单季收入/归母净利/扣非归母净利分别为7.15/1.67/1.02 亿元，同比增长-5.23%/71.16%/7.34%，非经主要为江山针织公司土地及房产被收储贡献非流动性资产处置收益0.65 亿元；扣非净利符合预期，增长主要受益于降本增效。


　　2025/9/19 公司公告拟投资1.8 亿元用于建设越南清化“年产6000 万双中高档棉袜和3000 万件服装项目”，项目建设期为2 年，预计于2026/3/31 开工，根据公司测算，该项目正常年的利润总额为7711 万元（税后利润6168.8 万元）。


　　25/10/10 公司发布集中竞价回购公告，拟于2025/10/10-2026/10/9 以不超过14.69 元/股回购金额1.5 -3 亿元；2025 年10 月15 日，公司已以10.27-10.35 元/股均价回购30 万股，回购金额309.18 万元，占公司总股本0.09%。


　　分析判断:


　　我们分析Q3 收入下降主要由于无缝业务承压。


　　Q3 扣非净利率增幅低于毛利率主要由于期间费用率增加。25Q3 公司毛利率/归母净利率/扣非净利率为31.81%/23.32%/14.31%、同比提升3.31/10.41/1.7PCT，毛利率上升我们判断主要由于公司降本增效。25Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别为3.51%/8.37%/1.55%/0.44%、同比上升0.89/1.47/0.02/-0.91PCT；资产处置收益占比同比增加9.1PCT，主要为江山针织公司土地及房产被收储处置收益；公允价值变动/收入同比减少0.30PCT；信用减值损失/收入同比计提增加0.40PCT；所得税/收入增加1.12PCT。


　　存货周转天数增加。25Q3 末公司存货为6.38 亿元、同比减少0.68%；存货周转天数为135 天、同比增加20 天；应收账款为5.89 亿元、同比增长0.02%，应收账款周转天数为84 天、同比增加8 天；应付账款为1.80亿元、同比下降3.62%，应付账款周转天数为33 天、同比增加10 天。


　　投资建议


　　我们分析，（1）最差时候可能已经过去，我们判断优衣库的采购节奏上Q4 有望改善。（2）公司中长期看点在于无缝产能利用率改善带来的利润弹性，特别是越南，目前兴安已实现阶段性盈利，未来主要驱动来自优衣库、HBI、DBS；（3）根据我们测算，预计未来棉袜有望保持稳健增长，主要来自海防和清化扩产，以及南定补足印染产能、有利于一体化快反能力提升；同时公司积极推进了在越南南定省投资建设“年产6500 万双中高档棉袜、2000 吨氨纶橡筋线、18000 吨纱线染色生产项目”，越南清化“年产6000 万双中高档棉袜和3000 万件服装项目”有望扩充产能。维持2025-2027 年收入预测26.56/29.71/32.62 亿元；维持25-27 年归母净利3.3/3.8/4.4 亿元；对应25-27 年EPS 0.94/1.08/1.23 元，2025 年10 月27 日收盘价10.93 元对应25/26/27 年PE 分别为11/10/9X，年化股息率5.2%，公司回购有望提振市场信心，维持“买入”评级。


　　风险提示


　　汇率波动风险、原材料价格波动风险、终端消费需求疲软的风险、系统性风险。

□.唐.爽.爽    .华.西.证.券.股.份.有.限.公.司