安井食品(603345)：盈利端稳步修复 锁鲜装韧性仍强

事件


　　2025 年10 月28 日，安井食品发布2025 年三季报。2025Q1-Q3 总营业收入113.71 亿元（同增3%），归母净利润9.49 亿元（同减9%），扣非净利润8.67 亿元（同减13%）。其中2025Q3 总营业收入37.66 亿元（同增7%），归母净利润2.73 亿元（同增12%），扣非净利润2.64 亿元（同增15%）。


　　投资要点


　　毛利表现企稳，盈利能力稳步修复


　　2025Q3 毛利率同增0.1pct 至 19.99%，小龙虾、鱼糜原材料成本上涨态势趋缓。2025Q3 销售费率同减0.3pct 至 6.09%，主要系广宣及促销员费用收缩所致，管理费率同减1pct 至3.01%，主要系股份支付费用同比下降所致，2025Q3 净利率同增0.3pct 至 7.31%，盈利能力呈现修复态势。


　　锁鲜装盈利韧性强，烘焙业务聚焦资源


　　2025Q3 速冻调制食品营收为19.06 亿元（同增6%），锁鲜装延续增势，高端品牌形象打造成效释放，毛利率保持坚挺，同时肉多多烤肠C 端快速起量，释放品类盈利空间。速冻菜肴制品营收12.28 亿元（同增9%），其中清水虾、调味虾、小酥肉等单品增势良好。速冻面米制品营收4.84 亿元（同减9%），面米制品促销力度较大，传统品类销售下滑，公司导入商超定制化产品，部分产品推进升级换代，蒸煎饺延续增长。烘焙食品营收0.32 亿元，公司变更部分募集资金投入至鼎益丰烘焙面包项目，充分重视并打造烘焙业务第三增长曲线，后续公司充分复用现有渠道资源推动烘焙业务客户开发。


　　经销渠道表现稳健，商超定制化放量


　　2025Q3 经销渠道营收为29.60 亿元（同减1%），公司产品研发思路持续创新，头部经销商客户延续增长。特通直营渠道营收3.17 亿元（同增68%），主要系张亮麻辣烫合作量提升，同时鼎味泰客户贡献增量。商超渠道营收2.20 亿元（同增28%），主要系沃尔玛客户体量提升，目前胖东来也在强化定制合作，后续公司延续发力大型商超的定制合作和产品创新，带动需求修复。新零售及电商营收2.70 亿元（同增38%），京东自营、小象超市渠道营收较上年同期均有大幅提升。


　　盈利预测


　　我们看好公司外延通过收购鼎味泰完成产品与渠道互补，主业在需求承压仍表现出优于行业的业绩韧性，目前公司成立水产事业部、冷冻烘焙事业部进一步优化资源调配，商超定制化业务进展顺利，随着原材料成本趋稳，且公司持续开发高毛利新品和高附加值渠道，利润端迎来持续修复。根据2025 年三季报， 我们调整2025-2027 年EPS 分别为4.34/4.77/5.29（前值为4.33/4.76/5.33）元，当前股价对应PE 分别为16/15/13 倍，维持“买入”投资评级。


　　风险提示


　　宏观经济下行风险、新宏业和新柳伍增长不及预期、股权激励目标完不成、产能扩张不及预期、原材料上涨等。

□.孙.山.山    .华.鑫.证.券.有.限.责.任.公.司