瑞丰银行(601528)：核心营收能力增强 资产质量继续改善

事项：


　　10 月28 日晚，瑞丰银行披露25 年三季报，前三季度实现营业收入33.56 亿元，同比增长1.03%（上半年为3.91%）；营业利润15.41 亿元，同比增长15.96%（上半年为16.69%）；归属于上市公司股东的净利润15.26 亿元，同比增长5.85%（上半年为5.59%）。不良率环比持平于0.98%，拨备覆盖率环比增加5pct至345%。


　　评论：


　　其他非息收入拖累营收增速放缓，但核心营收能力继续增强。三季度与二季度的变化趋势较为一致，仍是其他非息收入拖累营收增速。1）3Q25 单季营收同比-4.4%，增速环比下降7.2pct，主要由于浮亏的OCI 账户止损，导致单季其他非息收入负增，营收增速有所放缓；不过核心营收继续增强，在贷款结构改善、单季息差回升的情况下，单季净利息收入增速继续上升，并且中收仍然保持较高增速，3Q25 净利息收入/中收分别同比增长11.4%/89.1%；2）前三季度归母净利润同比增长5.85%，增速较1H25 略升0.26pct，主要是三季度单季不良生成率继续改善，减小了不良核销和拨备计提力度，由于不良贷款也有所下降，因此拨备覆盖率环比继续提升5pct 至345%，拨贷比环比+5bp 至3.40%。


　　继续压降票据，信贷增速放缓；去年低基数下，债券投资加速。三季度末生息资产同比增长9.54%，增速环比略升0.06pct。其中由于去年同期债券投资低基数，同比增速环比+2.4pct 至11.9%；而在小微信贷需求较弱，并且继续压降票据背景下，信贷同比增速较Q2 末下降3.5pct 至6.8%。1）对公端：一般对公贷款/票据贴现分别同比+13.9%/-40.0%，实体经济信贷需求相对仍然较弱，并且公司出于“稳价”考虑，控制了低收益票据资产投放；2）零售端：零售贷款仍然保持正增长，Q3 末较Q2 末新增3.11 亿元，同比增长4.9%，增速环比下降2pct。或主要是小微贷款增长不及预期。


　　资产端收益率保持稳定，测算单季息差企稳回升。公司披露的前三季度净息差较上半年上升3bp 至1.49%，我们测算3Q25 单季息差（期初期末口径）环比+12bp 至1.55%，主要是负债端成本率下降贡献幅度较大，并且资产端收益率保持稳定。1）资产端：3Q25 生息资产收益率环比仅下降1bp 至3.19%（2Q25降幅为9bp），降幅大幅收窄，主要是贷款结构优化，公司压降低收益的票据，零售贷款保持正增长；2）负债端：3Q25 测算计息负债成本率环比下降13bp至1.75%（2Q25 降幅为9bp），降幅扩大了，因此整体净息差呈现企稳回升的态势。


　　不良生成率延续改善，风险抵补能力仍然较强。三季度末不良贷款率环比持平于0.98%，关注率环比上升27bp 至1.89%，或由于个体经营户的还款能力仍有待观察，但是形成实质不良贷款的比例边际改善。单季不良净生成率环比下降41bp 至0.19%，在不良贷款核销转出率和拨备计提力度下降的同时，不良贷款额下降，因而拨备覆盖率有所上升，拨备覆盖率环比继续提升5pct 至345%，拨贷比环比+5bp 至3.40%。


　　投资建议：瑞丰银行核心营收能力增强，信贷结构改善，单季息差实现企稳回升，资产质量继续改善。当前瑞丰银行的“量价质”仍为较优水平，后续在经济逐渐向好的背景下，仍有望受益于：1）绍兴市柯桥区和越城区快速增长的出口经济，信贷需求仍较旺盛；2）贷款结构优化，低收益票据压降，消费贷和个人经营贷业务保持较快增长；3）异地同业股权投资，已投资永康和苍南农商行，增加其他非息收入，提升ROE。结合当前的宏观经济环境，我们调整此前预测，预计公司2025-2027 年营收增速为3.7%/6.5%/11.9%（前值为5.4%/8.1%/11.9%），2025-2027 年净利润增速为7.0%/9.3%/11.2%（前值为8.4%/10.7%/11.1%），当前估值仅0.49x26PB。我们给予26 年目标PB 为0.67X，对应目标价为7.49 元，维持“推荐”评级。


　　风险提示：经济增长动能不足下银行息差进一步承压，银行信贷投放不及预期。

□.贾.靖./.林.宛.慧./.徐.康    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司