歌力思(603808)：Q3扭亏 海外业务持续改善

事件概述


　　2025Q3 公司实现收入/归母净利/扣非归母净利6.47/0.28/0.10 亿元、同比增长-8.14%/扭亏/扭亏，收入下降主要由于Ed Hardy 出表影响，剔除后主营收入增长2.2%，其中国内收入同比约增长8.6%。2025 前三季度公司收入/ 归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为20.19/1.14/0.76/4.14 亿元、同比增长-6.22%/427.34%/474.56%/72.75%，经营性现金流高于归母净利主要由于存货减少。


　　分析判断:


　　国内业务稳健增长，店效提升。（1）分品牌来看，25Q3 公司ELLASSAY/LAUREL/IRO/self-portrait 收入分别为2.52/0.97/1.46/1.39 亿元，同比增长4.6%/12.4%/-16.3%/16.8%，IRO 下滑主要由于海外拖累，IRO 中国区收入同比增长3.1%；（2）分渠道来看，25Q3 线上/线下销售收入分别为1.01/5.34 亿元，同比下滑9.7%/4.7%；直营/加盟收入分别为5.44/0.91 亿元，同比下滑2.2%/21.7%。截止25Q3 末，公司直营/加盟分别为452/102 家，Q3 单季分别净开店-7/-1 家，同比分别下滑13.1%/26.1%，推算25Q3 直营单季店效/加盟单店出货分别为120/89 万元，同比增长12.5%/6.0%。ELLASSAY/LARUEL/self-portrait/IRO 分别净开店-4/2/-7/1家。（3）分地区来看，国内业务实现较好增长，海外地区随着降本增效举措有序推进，加速优化低效门店，费用有所控制，海外业务利润同比有所改善。


　　毛利率下降但净利率提升主要由于销售、管理、研发费用率下降、投资收益占比提升、公允价值变动收益提升、资产+信用减值冲回、资产处置收益占比提升、营业外净收入占比提升。25Q3 毛利率为62.7%、同比下降3.4PCT，毛利率下降主要由于公司加强往季货品消化。ELLASSAY/ LAUREL/IRO/Self-Portrait 毛利率分别为60.9%/77.2%/42.2%/76.7%、同比提升-11.6/18.0/-11.0/-6.4PCT。25Q3 归母净利率为4.4%、同比提升9.7PCT。毛利率下降但净利率提升主要由于销售费用率下降4.1PCT、管理费用率下降4.0PCT、资产+信用减值冲回5.5PCT。


　　存货及存货周转天数下降。2025Q3 存货为7.63 亿元、同比下降20.0%、环比增加3.06%，平均存货周转天数为308 天、同比减少67 天。应收账款为2.94 亿元、同比下降0.47%，应收账款周转天数为44 天、同比上升2 天。应付账款为2.29 亿元、同比下降10.53%，应收账款周转天数为90 天、同比减少20 天。


　　投资建议


　　我们分析，（1）受益于抖音销售大幅提升，找到了合适的电商策略，线上收入持续实现较好增长；（2）直营持续开店且门店店效仍保持增长；（3）海外业务今年加大改革措施，优化门店结构，收入虽仍然承压，但亏损有望收窄；（4）2025 年是公司的“降本年”，公司积极推进流程优化、效率提升、供应链管控、严格预算管理、加大AI 技术应用、强化营销活动品效合一等，全面提升精细化运营能力，提高各项资源的利用效率，保持稳健健康的发展。中长期来看，SP、LAUREL、IRO 国内成长性仍然较强，海外减亏带动公司净利率有较大的修复空间。调整盈利预测，下调25-27 年收入预测30.68/32.96/35.54 亿元至28.92/31.06/33.49 亿元； 上调25-27 年归母净利1.41/1.70/2.75 亿元至1.63/2.08/2.84 亿元； 对应上调25-27 年EPS　　0.38/0.46/0.74 元至0.44/0.56/0.77 元，2025 年10 月29 日收盘价9.17 元对应25/26/27 年PE 分别为21/16/12X，维持“买入”评级。


　　风险提示


　　费用率居高不下风险、开店不及预期风险、系统性风险。

□.唐.爽.爽./.李.佳.妮    .华.西.证.券.股.份.有.限.公.司