兴蓉环境(000598)2025年三季报点评：25Q3单季度归母同增13%超预期 资本开支下降

事件：2025 年前三季度公司实现营收65.48 亿元，同增5.39%；归母净利润17.64 亿元，同增8.49%；扣非归母净利润17.35 亿元，同增8.29%? 25Q3 单季度归母净利同增13%，毛利率同增4.15pct 至51.96%，信用减值收窄。2025Q1-3 公司收入利润双增，得益于新项目投运增量、水量增长、污水处理费提升等。25Q1-3 销售毛利率47.90%，同比+3.14pct，销售净利率27.68%，同比+0.81pct。25Q3 单季度营收23.56 亿元，同比+6.85%，环比+8.62%，归母净利润7.89 亿元，同比+13.09%，环比+69.11%，单季度业绩增长主要系1）收入及毛利率提升：25Q3 单季度销售毛利率51.96%，同比+4.15pct，环比+6.72pct，毛利12.24 亿元，同比+1.70 亿元，同比+16.11%，环比+2.43 亿元，环比+24.75%；2）其他收益增加：25Q3 其他收益为0.43 亿元，同比+0.27 亿元，环比+0.33 亿元，主要系收到的增值税即征即退款增加。3）信用减值收窄：25Q3 单季度信用减值计提0.08 亿元，同比-0.04 亿元，环比-0.42 亿元。应收规模得以控制，25Q3 末应收账款34.95 亿元，较25Q2 末-0.89 亿元。


　　水表周检导致销售费用提升，25Q1-3 期间费用率同增0.20pct。25Q1-3公司期间费用同增19.20%至6.96 亿元，其中，销售、管理、研发、财务费用同比分别+44.03%、-6.48%、+32.43%、+9.36%至1.34、3.03、0.25、2.85 亿元，销售费用增长主要系下属子公司水表周检费增加所致；销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.55pct、-0.59pct、+0.08pct、+0.16pct至2.04%、4.63%、0.38%、4.35%，期间费用率同增0.20pct 至11.41%。


　　25Q1-3 经营性现金流净额同增12%，资本支出同减22%，自由现金流趋于转正。25Q1-3 公司1）经营性现金流净额23.99 亿元，同比+11.74%，净现比1.38（上年同期为1.29）；2）投资性现金流净额-24.70 亿元，上年同期为-34.18 亿元，其中购建固定无形其他资产支付现金26.59 亿元，同比-22.18%；3）筹资性现金流净额-1.32 亿元，同比-107.10%。


　　掌握成都优质水务固废资产，产能扩张+污水提价贡献增量，现金流增厚及分红提升空间大。1）盈利：①产能：截至25 年6 月底，公司运营及在建的供水、污水、中水项目规模分别为430、480、130 万吨/日，其中成都自来水七厂三期剩余40 万吨/日进入试运行阶段，洗瓦堰污水厂（20 万吨/日）于25Q2 正式投运，25 年下半年贡献增量；垃圾发电在建万兴三期项目（焚烧规模5100 吨/日）将于2026 年投入商运；②提价：成都中心城区第五期（2024-2026）污水处理服务费暂定均价2.63 元/吨，2024 年为2.44 元/吨，2025 年提至2.74 元/吨，城区中心城区污水定价机制稳定，保障项目合理回报，新产能投运可带来确定性成长。2）现金流：26 年资本开支有望显著下降，自由现金流增厚空间大。


　　盈利预测与投资评级：公司掌握成都优质水务固废资产，污水定价机制稳定，随着污水处理费提价+在建产能逐步投运，享确定性成长，长期自由现金流增厚空间大。我们维持2025-2027 年归母净利润预测21.74/23.64/25.72 亿元，对应PE 为10/9/8 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：项目建设进展不及预期，应收账期延长，资本开支上行等。

□.袁.理./.陈.孜.文    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司