探路者(300005)：Q3扣非利润双位数增长 关注定增进展

事件概述


　　2025Q3 公司实现收入/归母净利/扣非归母净利3.0/0.13/0.11 亿元、同比增长-24.91%/-20.32%/12.94%。


　　2025 前三季度公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为9.53/0.33/0.27/-1.47 亿元、同比增长-13.98%/-67.53%/-70.46%/-17.80%，经营性现金流为负主要由于应付账款下降。


　　2025 年8 月26 日，公司公告大股东定增不超过19.3 亿元，价格为7.28 元/股，定增后董事长持股由22%提升至33.6%，主要用于夯实户外+芯片双主业。


　　分析判断:


　　2025Q3 收入下滑24.91%，我们分析主要由于户外业务直营、联营渠道销售下滑，受消费环境影响。


　　归母净利率增幅低于毛利率，主要由于费用率（销售、研发）提升、其他收益占比下降。（1）25Q3 毛利率为46.5%、同比提升1.8PCT，归母净利率为4.3%、同比提升0.2PCT。净利率提升幅度低于毛利率主要由于销售费用率提升6.2PCT、研发费用率提升0.5PCT、其他收益占比下降1.1PCT、营业外收入占比下降0.4PCT、所得税占比提升1.0PCT。


　　库存持平，存货周转天数增加。2025Q3 存货为5.02 亿元、同比增加0.43%，平均存货周转天数为239 天、同比增加40 天。应收账款为3.07 亿元、同比下降13.3%，应收账款周转天数为74 天、同比增加1 天。应付账款为2.84 亿元、同比下降2.75%，应付账款周转天数为143 天、同比增加15 天。


　　投资建议


　　我们分析，（1）近年来，户外行业势头发展迅猛，接替了此前的运动趋势成为下一个服装细分行业增长点。公司主业在产品功能性提升、加大营销投入、店效改善上发力，未来期待终端折扣率改善带来品牌力重塑及盈利能力改善。（2）从芯片业务来看,G2 Touch 的并购较为成功、主要受益于技术开发及下游客户开拓，未来有望在车载领域仍存在拓展空间，公司依赖ONCELL 技术优势、未来也有望发展INCELL 技术。（3）公司发布了下肢外骨骼、5G 智能户外手表、智能滑雪头盔和悬镜式高清户外影院等四款户外智能装备，在助力效果、续航时间、适应性、轻量化、智能交互等方面均有改善。维持盈利预测， 维持25-27 年收入预测20.11/22.80/ 25.88 亿元；维持25-27 年归母净利预测2.37/ 2.76/ 3.25 亿元；对应维持25-27EPS 预测0.27/0.31/ 0.37 元。2025 年10 月29 日收盘价9.11 元对应25/26/27 年 PE 分别为 34/29/25X，维持“买入”评级。


　　风险提示


　　开店进展不及预期、收购标的业绩不确定性、系统性风险。

□.唐.爽.爽./.李.佳.妮    .华.西.证.券.股.份.有.限.公.司