盐津铺子(002847)季报点评：大单品维持高增 渠道调整效率进一步提升

事件：公司发布25 年三季报。公司25 年前三季度实现营收44.27 亿元，同比增长14.67%，归母净利润6.04 亿元，同比增长22.63%，扣非归母净利润5.


　　53 亿元，同比增长30.54%；Q3 单季度营业收入14.86 亿元，同比增长6.05%，归母净利润2.31 亿元，同比增长33.55%；扣非归母净利润2.19 亿元，同比增长45.01%。


　　魔芋继续高增，鹌鹑蛋山姆表现亮眼。2025 年以来，公司进一步聚焦大单品战略，全渠道共同助推品牌势能与产品心智，成为公司收入增长的重要动能。


　　深海零食、休闲豆制品收入稳健增长；鹌鹑蛋通过研发创新，溏心鹌鹑蛋10月上市即上榜“山姆新品热卖榜”。公司魔芋产品“大魔王”2025 年3 月实现单月销售额突破亿元，魔芋收入Q3 实现同比高速增长，季度环比持续正向增长。同时公司储备虎皮鱼豆腐、虎皮豆干等多种产品，期待延续“大魔王”的成长路径，打造下一个爆款。


　　电商短期调整，高势能渠道持续高增。定量流通渠道聚焦头部售点精耕，Q3持续高增长。零食量贩渠道我们推测能够随着头部品牌拓店而持续高增。电商渠道Q3 收入同比下滑40%，主因公司主动调整产品结构，梳理大量贴牌产品。


　　未来，电商将成为公司的大单品的品牌打造渠道，电商渠道的聚焦有望明显改善渠道销售费用的投放效率。


　　短期利润率略有承压，长期有望提升。25 年前三季度/Q3 公司毛利率分别为31.84%/30.62%，分别同比-1.52/+1.01pct。Q3 单季毛利率提升推测主要因为产品结构优化，高毛利产品的收入占比提升。公司前三季度销售费用率/管理费用率分别为9.91%/3.45%，分别同比-2.94/-0.55pct。一方面，电商产品结构的主动调整提升了销售费用的使用效率。另一方面，公司大单品销售持续增加，产能利用率上升带动规模效应进一步释放。公司Q3 净利润率15.57%，同比及环比进一步提升。


　　盈利预测与评级：我们看好魔芋以及鹌鹑蛋赛道的高增长，公司打造品类品牌体系逐步成熟，成长性具备可持续性。预计25-27 年公司营业收入分别为61.53/73.05/82.46 亿元，分别同比+16.01%/18.73%/12.88%，归母净利润分别为8.24/10.08/11.92 亿元，分别同比+28.70%/22.44%/18.16%，对应EPS分别为3.02/3.70/4.37，对应PE 分别为23/19/16x，维持“推荐”评级。


　　风险提示：抖音平台、零食渠道竞争愈发激烈；行业竞争加剧；原材料价格上涨，成本上升；大单品增长及新品放量不及预期；食品安全风险。

□.孟.斯.硕./.王.洁.婷    .东.兴.证.券.股.份.有.限.公.司