常熟银行(601128)：业绩领跑 长线资金积极增持

事件：常熟银行披露2025 年三季报，9M25 实现营收91 亿元，同比增长8.2%，实现归母净利润34亿元，同比增长12.8%。3Q25 不良率季度环比持平于0.76%，拨备覆盖率季度环比下降27pct 至463%。业绩表现符合预期。


　　投资非息拖累营收放缓，但相对积极的是利息净收入继续提速，业绩仍领跑同业：9M25 常熟银行营收同比增长8.2%（1H25：10.1%），归母净利润同比增长12.8%（1H25：13.5%）。


　　从驱动因子来看，① 同期高基数叠加三季度债市利率上行扰动，投资非息承压是营收降速主因。


　　9M25 非息收入同比增速放缓至35.3%（1H25：57.3%），支撑营收增速6.2pct（1H25：9.4pct），投资相关非息增速较1H25 放缓25pct 至20%，贡献收窄至3.3pct（1H25：7.2pct）。② 量增价稳驱动利息净收入提速。9M25 利息净收入同比增长2.4%（1H25：0.8%），规模扩张提速（贡献6.9pct）叠加息差同比降幅收敛（拖累较1H25 减少约1pct 至-5pct）均有助力。③ 向成本要效益，成本收入比下降贡献利润增速1.3pct，同时拨备反哺力度加大、支撑2.4pct（1H25:0.7pct）。


　　三季报关注点：① 三季度险资、国资股东持续增持。3Q25 常熟投资集团、江南商贸集团（均为常熟财政局实控）合计增持2391 万股，利安人寿增持约1400 万股，区间均价计算合计增持金额约2.8 亿；东吴人寿、泰康人寿新进前十大股东，期末持股比例分别为1.99%、1.66%。


　　② 对公补位叠加零售、小微需求边际修复，共促信贷提速。3Q25 贷款同比增长7.1%（2Q25：


　　5.2%），单三季度新增53 亿，对公新增30 亿，零售单季新增16 亿（1H25 合计净增14 亿）。


　　③ 结构管控见成效，息差边际平稳。测算9M25 净息差2.56%（1H25：2.56%），3Q25 净息差为2.60%（2Q25：2.54%）。④ 不良率保持绝对低位，拨备覆盖率回落程度低于预期。测算9M25 年化加回核销不良生成率1.02%（2024:1.12%），3Q25 不良率环比持平于0.76%，拨备覆盖率季度环比下降27pct 至463%。


　　信贷提速，零售、小微需求仍承压但边际有所改善，结构上预计延续“向小、向信用”：3Q25贷款同比增长7.1%（2Q25：5.2%），前三季度新增约160 亿（2024 全年：184 亿）。单三季度新增53 亿，对公贡献近6 成，票据贴现新增约7 亿；零售贷款单季新增16 亿，其中个人经营贷新增约9 亿（1H25 分别新增约14 亿、10 亿）。


　　稳量控价成效显现，资产定价环比企稳，负债成本下行提振息差表现：测算9M25 净息差2.56%（1H25：2.56%），3Q25 净息差为2.60%（2Q25：2.54%）。拆分来看，以期初期末平均口径计算，3Q25 资产收益率季度环比持平于4.20%，存款利率下调叠加结构改善（3Q25 储蓄存款中两年期及以下占比较年初提升3.4pct 至50.3%），3Q25 负债成本率季度环比下降4bps至1.87%。


　　不良生成率仍处高位，大力处置保证不良率处上市银行最优梯队：测算9M25 年化加回核销不良生成率1.02%（2024:1.12%），预计主要增量不良仍源自个人经营贷。得益于加大核销力度，3Q25 不良率环比持平于0.76%。风险抵补能力看，拨备覆盖率季度环比下降27pct 至463%，除处置力度提升及主动调节减值计提节奏反哺业绩外，分母端不良余额环比上升亦有扰动。


　　投资分析意见：常熟银行业绩表现长期领跑同业，险资、当地国资股东等积极增持同样体现耐心资本对常熟银行成长性的认可。若后续实体需求修复拐点确立，我们也相信常熟银行能更早消化定价下行压力，并依托村改支带来的异地渗透潜力，重现高质量成长标杆表现。维持原盈利预测，预计2025-2027 年归母净利润同比增速分别10.1%、13.4%、14.5%，当前股价对应2025 年PB 为0.65 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：经济复苏低于预期，息差持续承压；小微风险超预期暴露；实体需求长期不振，经济修复节奏低于预期。

□.郑.庆.明./.林.颖.颖./.冯.思.远./.李.禹.昊    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司