卫星化学(002648)：装置检修等因素拖累Q3业绩 周期底部经营稳健

事件：公司发 布 2025 年三季报，报告期内实现营业收入 347.71亿元，同比+7.73%，实现归母净利润37.55 亿元，同比+1.69%。其中第三季度实现营业收入113.11 亿元，同比-12.15%，环比+1.61%，实现归母净利润10.11 亿元，同比-38.21%，环比-13.95%。


　　装置检修及非经常性损益拖累第三季度归母净利润同环比下滑，但扣非归母净利润环比增长。9 月5 日，公司发布公告，决定对2 套聚乙烯装置，1 套环氧乙烷/乙二醇装置及配套原料装置进行例行检修，检修期限预计45 天，装置检修会影响产品产销量，进而拖累三季度业绩。另外，第三季度公司投资净收益-0.86 亿元，公允价值变动净收益-2.64 亿元，均对第三季度业绩造成较大影响，公司第三季度扣非归母净利润为13.42 亿元，环比增长11.45%。10 月17 日公司发布公告，上述例行检修的装置已经恢复正常生产。


　　2025 年第三季度美国MB 乙烷价格环比下跌，C2 产业链盈利整体稳定。C2 产业链上，2025 年第三季度美国MB 乙烷均价为23.13 美分/加仑，环比-4.05%，乙烯均价5950 元/吨，环比+2.76%，乙烷裂解制乙烯价差4348 元/吨，同比+5.96%。下游主要产品高密度聚乙烯/环氧乙烷/乙二醇的均价分别为7875/6349/4438 元/ 吨， 环比分别-1.87%/-3.3%/+1.17%，价差分别为6273/5068/3477 元/吨，环比分别为-1.03%/-2.85%/+3.02%，盈利情况整体保持稳定。


　　C3 产业链前端丙烷裂解制丙烯价差环比扩大，但是下游产品价格环比下跌，盈利能力出现分化。2025 年第三季度，C3 产业链上原料丙烷均价为4477 元/吨，环比-9.91%，丙烯均价为6487 元/吨，环比-2.51%，丙烷裂解制丙烯价差平均为1115 元/吨，环比+61.41%，PDH 装置盈利好转。下游主要产品聚丙烯/ 丙烯酸/ 丙烯酸丁酯的均价分别为8308/6311/7921 元/吨，环比分别为-4.93%/-8.68%/-11.85%，平均价差分别为2937/2551/1959 元/吨，环比分别为+5.79%/-6.81%/-18.89%，盈利能力出现分化。


　　投资建议：基于前三季度业绩情况，我们下调2025-2027 年归母净利润分别为56.88/74.98/95.25 亿元，EPS 分别为1.69/2.23/2.83 元，对应PE分别为11/8/6 倍，考虑公司作为国内C2 和C3 轻烃裂解龙头，周期低谷经营有韧性，周期复苏业绩有弹性，维持“买入”评级。


　　风险提示：产品价格大幅下滑，新项目进展不及预期。

□.翟.绪.丽    .首.创.证.券.股.份.有.限.公.司