常熟银行(601128)：信贷量价边际改善

常熟银行于10 月29 日发布2025 年三季报，1-9 月归母净利润、营业收入分别同比+12.8%、+8.2%，增速较1-6 月-0.7pct、-1.9pct，1-9 月年化ROE、ROA 分别同比+0.06pct、+0.02pct 至15.02%、1.24%。业绩边际小幅下行主因利率震荡环境中非息有所扰动，但仍保持优异水平。三季度公司信贷投放有所修复，息差降幅收窄，资产质量整体稳健，拨备下行幅度相对较大，关注后续小微不良生成趋势。此外公司披露多家国资、险资增持进度，彰显长期投资信心，维持买入评级。


　　信贷投放修复，息差边际企稳


　　9 月末总资产、贷款、存款增速分别为+10.9%、+7.1%、+9.8%，较6 月末+1.6pct、+1.9pct、-0.4pct。信贷投放有所修复，Q3 信贷新增投放53 亿元，其中零售/对公/票据分别占31%/57%/12%。净息差较25H1 微降1bp 至2.57%，保持相对平稳，或由于资产端定价趋稳+负债成本优化，测算Q3生息资产收益率4.42%，较25H1 提升1bp，负债成本率下降2bp 至1.92%。


　　存款活期率优化，9 月末较6 月底提升0.1pct 至19.1%。量价修复驱动利息净收入改善，同比+2.4%，增速较25H1+1.6pct。


　　非息增速下行，资本环比提升


　　25Q1-3 其他非息收入同比+20.0%（25H1+44.6%），在利率震荡环境中有所降速，其他非息占营收比例同比+1.8pct 至18.6%。其中公允价值变动浮亏小幅扩大，投资收益浮盈兑现力度放缓，分别同比增长-40%、24.6%。


　　中收同比+365%，占营收比例同比提升2.6pct 至3.3%。25Q1-3 成本收入比同比-0.7pct 至34.4%，运营成本优化。9 月末资本充足率、核心一级资本充足率分别为13.66%、11.14%，较6 月末+0.06pct、+0.41pct。公司有60 亿转债正处转股期，截至10 月29 日收盘价距强赎价空间10.7%，若成功转股测算可提升核充率2.13pct 至13.27%。


　　拨备环比下行，股东大力增持


　　9 月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为0.76%、463%，较6 月末持平、-27pct。


　　拨贷比较6 月末下降22bp 至3.52%，整体资产质量仍保持优异水平，拨备下降或主要由于减值力度放缓+不良生成小幅提升。测算25Q3 年化信用成本0.37%，同比下降14bp；25Q3 年化不良生成率为0.99%，同比+40bp。


　　Q3 前十股东中国资、险资大力增持，两家国资股东常熟市投资控股集团、江苏江南商贸集团分别增持0.26pct、0.45pct 至3.81%、3.25%，利安人寿增持0.42pct 至2.11%，同时新进两家险资东吴人寿、泰康人寿，分别持股1.99%、1.66%，股东大力增持彰显长期投资信心。


　　给予25 年目标PB0.90 倍


　　我们维持预测公司25-27 年归母净利润为43/48/54 亿元，同比增速分别为11.7%/11.7%/12.5%，25 年BVPS 预测值9.48 元，对应PB0.73 倍。可比公司25 年Wind 一致预测PB 均值0.56 倍（前值0.61 倍），公司小微业务模式成熟，分红能力提升，股东大力增持，应享估值溢价，但考虑公司已中期分红除权、及近期市场风格偏成长对银行股有资金面压力，给予25 年目标PB0.90 倍（前值1.0 倍），目标价8.53 元（前值9.48 元）。


　　风险提示：需求修复不及预期；资产质量恶化超预期。

□.沈.娟./.贺.雅.亭./.蒲.葭.依    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司