安井食品(603345)2025年三季报点评：拥抱商超定制 利润率有所改善

事件：安井食品发布2025 年三季报，25 年前三季度实现总营收113.71 亿元、同比增长2.66%，归母净利润9.49 亿元、同比减少9.35%，扣非归母净利润8.67亿元、同比减少13.36%。Q3 单季总营收37.66 亿元、同比增长6.61%，归母净利润2.73 亿元、同比增长11.8%，扣非归母净利润2.64 亿元、同比增长15.27%。


　　主业保持韧性，商超定制化稳步推进。25Q3 收入端同比增长6.6%、主业经营彰显韧性。1）产品端，25Q3 速冻调制食品/速冻菜肴制品/速冻米面制品收入分别为19.06/12.28/4.84 亿元，同比+6.4%/+8.8%/-9.1%，速冻调制食品三季度收入稳健增长，烤肠系列重点发力面向C 端的产品、今年以来销售增速较高，锁鲜装前三季度收入增速快于公司整体增速、毛利率保持在较高水平。菜肴制品中清水虾、调味虾表现较好，米面制品Q3 收入同比承压，虽然传统产品受同质化竞争影响，但公司今年强化C 端产品升级换代、面点类新品表现相对更优。


　　此外，公司25 年7 月完成对鼎味泰70%股权的收购，相关业务板块纳入合并报表范围，Q3 新增烘焙食品收入3212 万。2）渠道端，25Q3 经销商/特通直营/商超/ 新零售及电商渠道收入分别为29.6/3.17/2.20/2.70 亿元， 同比-0.6%/+68.1%/+28.1%/+38.1%，传统经销商渠道收入基本持平，公司今年强调全面拥抱商超定制化趋势，商超大客户拓展稳步推进，此外特通客户、盒马等新零售渠道亦有明显增量。


　　25Q3 毛利率同比平稳，盈利能力环比改善。25Q3 销售毛利率19.99%、同比基本保持平稳，虽然成本端小龙虾/鲜鱼收购价格有所上涨，但毛利率水平较低的小龙虾业务销售占比下降，对公司整体毛利率有正向拉动。同时，公司三季度针对渠道的促销力度延续之前水平，行业价格竞争有望逐步缓和。25Q3 销售费用率/管理费用率6.09%/3.01%，同比-0.31/-0.52pct，销售费用如广告宣传、外包促销员费用等有效收缩，管理费用主要受股份支付费用减少影响。25Q3 销售净利率/扣非净利率7.31%/7.01%，同比+0.35/+0.53pct，环比亦有改善。


　　盈利预测、估值与评级：公司在产品端和渠道端积极求变，强调新品驱动，产品端加大升级换新，渠道端拥抱商超定制化趋势，行业价格竞争缓和下公司盈利能力也逐步修复。维持2025-27 年归母净利润预测为13.91/15.13/16.72 亿元，折合EPS 为4.17/4.54/5.02 元，当前股价对应P/E 为17/16/15 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：新品铺市不及预期，渠道拓展受阻，原材料成本上行。

□.叶.倩.瑜./.李.嘉.祺./.董.博.文    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司