许继电气(000400)2025年三季报点评：业绩稳步增长 毛利率持续改善

事件：2025 年10 月27 日，公司发布2025 年三季报。2025 年前三季度公司实现营业收入94.54 亿元，同比下降1.38%；归母净利润9.01 亿元，同比增长0.75%；扣非归母净利润8.77 亿元，同比增长1.48%。单2025 年第三季度，公司实现营业收入30.06 亿元，同比增长9.30%；归母净利润2.68 亿元，同比增长0.26%；扣非归母净利润2.59 亿元，同比增长2.34%。


　　2025 年前三季度公司毛利率同比、2025 年第三季度毛利率环比持续改善。


　　毛利率方面，2025 年前三季度公司毛利率同比提升1.94Pcts 至23.88%，2025年第三季度公司毛利率环比提升0.25Pct 至24.16%。费用率方面，公司2025年前三季度公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为4.34%、3.35%、5.15%、-0.42%，公司销售费用率、管理费用率等仍具备一定压降空间。


　　2025 年前三季度公司存货金额持续提升。2025 年前三季度公司存货金额提升至34.24 亿元，较2025 年上半年、2024 年前三季度的29.35 亿元、33.77亿元持续增长，对公司后续业务增长提供相关支撑。


　　国家电网特高压项目招标稳步推进，公司直流输电业务板块业务有望受益。


　　近日，国家电网发布2025 年特高压项目第四次设备招标采购公告，对蒙西-京津冀、藏粤工程两大特高压工程相关设备进行招标，涉及换流阀、直流量测设备、直流输电控制保护系统等核心设备，随国家电网对特高压相关线路招标持续推进，公司直流输电等相关业务板块有望受益。


　　研发投入持续加码，已在电力电子多个领域实现创新性突破。2025 年前三季度公司研发费用率达5.15%，较2025 年上半年、2024 年前三季度的4.71%、4.65%持续提升，公司研发投入方面持续加码，在电力电子产品方面实现突破，6.5 千伏/3 千安IGBT 柔直换流阀完成挂网，35 兆瓦IGBT 制氢电源实现首台套应用。


　　投资建议：我们预计公司2025-2027 年营收分别为183.46、205.60、231.89亿元，对应增速分别为7.4%、12.1%、12.8%；归母净利润分别为13.74、16.75、21.28 亿元，对应增速分别为23.0%、21.9%、27.1%，以10 月30 日收盘价为基准，对应2025-2027 年PE 为19X、16X、13X，公司是特高压换流阀和控制保护系统龙头企业，盈利能力持续优化，维持“推荐”评级。


　　风险提示：电网投资不及预期风险，原材料价格大幅波动风险，新领域拓展不及预期风险等。

□.邓.永.康./.李.佳./.许.浚.哲    .民.生.证.券.股.份.有.限.公.司