兴森科技(002436)：Q3利润超预期 FCBGA业务拓展顺利

事件概述


　　公司发布25 年三季报，公司25 年前三季度实现营收53.73 亿元，yoy+23.48%，归母净利润1.31 亿元，同比扭亏，扣非归母净利润1.49 亿元，同比扭亏，毛利率19.87%，yoy+3.9pct；


　　25Q3 实现营收19.47 亿元，yoy+32.42%，qoq+5.47%，归母净利润1.03 亿元，同比扭亏，qoq+427.52%，扣非归母净利润1.02 亿元，同比扭亏，qoq+155.96%，毛利率22.


　　36%，yoy+7.54pct，qoq+2.83pct。


　　25Q3 受需求回暖利润超预期


　　受益于PCB 及封装基板需求回暖，公司营收同比增长超30%，其中存储领域需求回暖尤为明显，预计显著带动公司CSP 封装基板业绩改善，当前存储仍处于高景气周期，后续公司CSP 封装基板有望进一步改善。


　　PCB 业务稳健，封装基板业务长期向好


　　1）PCB 业务：公司PCB 样板业务稳定，北京兴斐受益于战略客户高端手机业务的恢复性增长、份额提升及高端光模块基板批量出货，其HDI 板和类载板业务持续增长。2）半导体业务：公司CSP 封装基板受益于存储芯片行业复苏和主要存储客户的份额提升，公司CSP 封装基板业务产能利用率逐季提升，整体收入实现较快增长。其中，广州兴科项目订单持续向好、并于2025 年第二季度实现满产，新扩产能1.5 万平方米/月于2025 年第三季度逐步投产。FCBGA 封装基板项目已在技术能力、产能规模和产品良率层面做好充分的量产准备，且整体良率持续改善提升，样品订单数量同比实现较大幅度增长，为可能的量产机会奠定基础。同时，在全力拓展国内客户的基础之上，公司持续攻坚海外客户，努力争取后续的审厂、打样和量产机会。


　　投资建议


　　考虑到存储领域高景气度带动公司CSP 业务回暖，我们预计公司2025/2026/2027 年归母净利润1.66/4.48/9.27 亿元（此前预计公司2025/2026/2027 年归母净利润1.11/3.


　　03/7.11 亿元），按照2025/10/30 收盘价，PE 为217.7/80.5/38.9 倍，考虑到公司FCBGA 载板的稀缺性、领先地位及后续导入更多客户带来的业绩弹性，维持“买入”评级。


　　风险提示


　　新建产能不及预期，下游需求不及预期、市场开拓不及预期、外围环境波动风险。

□.王.芳./.刘.博.文    .中.泰.证.券.股.份.有.限.公.司