桐昆股份(601233)：三季度业绩符合预期 全产业链一体化优势明显

事件：公司发布2025 年三季报，报告期内实现营业收入673.97 亿元，同比下降11.38%，归母净利润15.49 亿元，同比增长53.83%，扣非净利润13.03 亿元，同比增长58.07%；其中三季度单季实现收入232.39 亿元，同比下降16.51%，归母净利润4.52 亿元，同比大幅扭亏为盈。


　　前三季度涤纶长丝售价同比下跌，成本下降推动毛利率提高。2025 年前三季度，公司基本面始终保持健康稳定，公司涤纶长丝产品收入578 亿元，同比下降13.4%，销量915 万吨，同比下降3.3%，销售均价6320 元/吨，同比下跌10.4%；PTA 收入51.2 亿元，同比增长0.3%，销量121 万吨，同比增长22.9%，销售均价4243 元/吨，同比下跌18.4%。前三季度公司主要原材料PX、PTA、MEG 采购价分别为6067 元、4255 元、3983 元/吨，同比分别下跌17.1%、17.2%、0.9%；公司综合毛利率5.81%，同比提高0.67 pct。


　　三季度产品售价环比小幅上涨，成本上涨致毛利率环比下降。2025 年第三季度，公司涤纶长丝收入200 亿元，环比下降6.2%，销量319 万吨，环比下降7.5%，销售均价6259 元/吨，环比上涨1.4%；PTA 收入15.9 亿元，环比下降5.7%，销量38 万吨，环比下降6.2%，销售均价4190 元/吨，环比上涨0.6%。三季度单季，公司主要原材料PX、MEG 市场均价环比分别上涨3.3%、0.9%，PTA 市场均价环比下跌0.9%，涤纶长丝和PTA 平均价差环比二季度有所收窄，公司综合毛利率4.0%，环比下降2.0 pct。


　　国内涤纶长丝龙头地位稳固，全面打通油煤气头全链条。公司是全球最大的涤纶长丝生产企业，同时布局原料 PTA、MEG 的生产，并向上游延伸参股投资浙石化 20%股权，形成炼化-PTA、MEG-聚酯-纺丝-加弹-纺织全产业链布局。2025 年上半年，公司成功布局煤头领域，在吐鲁番地区获取优质煤矿资源，该煤矿储量达 5 亿吨，初始开采规模为 500 万吨/年。目前，中昆公司正紧锣密鼓推进煤气头项目建设，计划 2026 年底至 2027 年一季度实现投产，届时将全面打通油头、煤头、气头全链条。


　　维持“增持”投资评级。预计2025-2027 年公司归母净利润分别为19.6 亿、25.3亿、30.9 亿元，EPS 分别为 0.81、1.05、1.29 元，当前股价对应PE 分别为18、14、11 倍，维持“增持”投资评级。


　　风险提示：下游市场需求不足、产品价格下跌、新项目投产不及预期。

□.周.铮./.曹.承.安    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司