歌力思(603808)：多品牌延续增长 海外持续改善

25Q3 公司主营收入可比口径下（剔除Ed Hardy 出表影响）同比+2.2%，净利润同比扭亏，国际品牌表现出色，多品牌线上高速增长，海外业务持续改善。


　　预计25-27 年归母净利润分别为1.67 亿元、2.21 亿元、2.64 亿元，当前市值对应25PE20X，26PE15X，维持强烈推荐评级。


　　25Q3 主营收入可比口径下同比+2.2%，净利润同比扭亏。


　　（1）2025Q1-Q3：公司实现营业收入20.19 亿元（同比-6.22%，下同），剔除Ed Hardy 出表影响后的可比口径下营收同比+2.4%；归母净利润1.14亿元（+427.34%），扣非净利润7597 万元（+474.56%），其中海外业务利润同比改善。


　　（2）2025Q3：公司实现营业收入6.47 亿元（-8.14%），剔除Ed Hardy 后的可比口径下主营收入同比+2.2%，国内市场收入同比约+8.6%；归母净利润2845 万元（同比扭亏），扣非净利润969 万元（去年同期亏损4253 万元）。


　　国际品牌表现出色，多品牌线上高速增长。


　　（1）分品牌：25Q1-Q3 国际品牌表现出色：ELLASSAY 实现营收7.94 亿元（同比-3.20%），Laurèl 营收3.12 亿元（同比+10.45%），IRO 营收4.53亿元（同比-2.64%，其中IRO 中国区营收同比+11.8%），self-portrait 营收4.24 亿元（同比+19.36%）。25Q3 各主要品牌在国内市场均实现增长：


　　ELLASSAY、self-portrait、Laurèl 和IRO中国区同比增速分别为4.6%、16.8%、12.4%、3.1%。


　　（2）分渠道：25Q1-Q3 线下营收16.20 亿元，线上营收3.69 亿元（可比口径同比+15.4%），线上收入占比达18.6%（同比+1.94pct），其中self-portrait、Laurèl 和IRO 中国区的线上收入同比增速分别为41.4%、15.1%、50.8%。


　　分直营和分销来看，直营店营收17.65 亿元（同比-2.57%），分销店营收2.24亿元（同比-23.86%）。


　　（3）门店数量：截至25Q3 末，公司门店总数较年初净减少24 家至554 家，其中ELLASSAY 直营店净减8 家至199 家/加盟店净减7 家至87 家，Laurèl直营店净增1 家至81 家/加盟店净减1 家至13 家，IRO 直营店净减11 家至93 家/加盟店维持2 家，self-portrait 直营店净增3 家至76 家。


　　毛利率表观有所下滑但不影响净利率，费用控制显著提升净利率水平。


　　（1）2025Q1-Q3：毛利率同比-2.78pct 至65.42%，主要系公司加强了往季货品消化（由于往季货品已在过去年份计提过存货减值，因此这部分消化拖累了表观毛利率，但对净利润率影响较小）。分品牌：ELLASSAY 毛利率65.43%（-4.74pct），Laurèl 毛利率68.31%（+1.25pct），IRO 毛利率52.16%（-6.67pct），self-portrait 毛利率80.40%（-2.18pct）。分渠道：线下毛利率64.95%（同比-4.72pct），线上毛利率70.82%（同比+7.14pct）；直营店毛利率72.04%（+0.64pct），分销店毛利率18.65%（-32.88pct）。期间费用率同比-4.63pct 至58.29%，主要得益于Ed Hardy 的出表、国内市场费用率的下降以及海外持续降本增效。净利率同比+5.11pct 至7.96%。


　　（2）2025Q3：毛利率同比-3.40pct 至62.66%。期间费用率同比-7.26pct 至58.45%，其中销售费用率48.45%（-4.06pct）、管理费用率6.11%（-3.97pct）、　　研发费用率2.70%（-0.21pct）、财务费用率1.19%（+0.97pct）。净利率同比+10.35pct 至6.77%。


　　经营现金流与存货周转效率显著改善。25Q3 公司经营活动现金流净额1.89亿元，同比增长132%，主要系净利润规模增加、收回逾期货款、持续加强快反并控制备货规模等原因所致。截至25Q3 末，公司存货周转天数为308 天，同比-67 天；应收账款周转天数为44 天，同比+2 天。


　　盈利预测及投资建议。公司深耕差异化高端多品牌矩阵，协同拓展渠道资源，强化品牌渠道运营效率。多品牌在国内稳健增长、线上增长较快，海外业务继续调整中。考虑到国内终端消费的不确定性，预计2025-2027 年收入规模为29.04 亿元、31.88 亿元、34.92 亿元，同比增速为-4%、10%、10%；归母净利润规模为1.67 亿元、2.21 亿元、2.64 亿元，同比增速为扭亏、32%、20%。当前市值对应25PE20X，26PE15X，维持强烈推荐评级。


　　风险提示：国内客流及消费购买力不及预期风险、海外业务减亏不及预期风险、存货减值风险等。

□.刘.丽./.唐.圣.炀    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司