水井坊(600779)：业绩延续出清 控货维稳价值链

2025 年10 月30 日，公司披露2025 年三季报，期内实现营收23.5亿元，同比-38.0%；实现归母净利3.3 亿元，同比-71.0%。其中，25Q3 实现营收8.5 亿元，同比-58.9%；归母净利2.2 亿元，同比-75.0%。


　　分产品看：25Q1-Q3 高档/中档分别实现营收20.8/1.3 亿元，同比-39.9%/-33.1%，毛利率同比-3.0pct/-8.7pct 至83.0%/54.5%；整体销量同比-24.4%、吨价同比-20.0%。其中，25Q3 高档/中档分别实现营收7.7/0.4 亿元，同比-60.1%/-55.5% ，毛利率同比-1.0pct/-11.8pct 至85.4%/51.4%，整体销量同比-54.3%、吨价同比-12.2%。


　　销量下滑是公司业绩下滑的主因，在上一财年末结束时臻酿八号等核心产品价盘出现较大波动，公司落地停货、回收跨区跨渠道流货等稳定价值链的措施，对当期报表产生明显扰动。受益于宴席&公司加码促销，预计双节动销反馈相对平稳。


　　分渠道看：25Q1-Q3 新渠道/批发代理分别实现营收5.6/16.5 亿元， 同比+71.2%/-50.5% ， 毛利率同比-4.8pct/-1.6pct 至74.1%/83.8%。其中，25Q3 新渠道/批发代理分别实现营收0.9/7.2亿元， 同比-22.3%/-62.3%， 毛利率同比-10.1pct/-0.2pct 至68.7%/85.5%。


　　从报表结构来看：1）25Q3 归母净利同比-16.7pct 至-25.9%，其中毛利率同比-2.8pct 至81.8％，销售费用率同比+13.8pct，管理费用率同比+6.7pct，税金及附加占比同比-2.8pct。2）25Q3末合同负债余额8.6 亿元，环比-1.2 亿元，考虑合同负债环比变量后25Q3 营收同比-64.5%；25Q3 销售收现5.8 亿元，同比-74.8%。


　　我们预计25-27 年收入分别-32.8%/+7.0%/+13.9%；归母净利分别-62.8%/+21.8%/+34.7%，对应归母净利为5.0/6.1/8.2 亿元；EPS为1.02/1.25/1.68 元，公司股票现价对应PE 估值为40.4/33.2/24.6 倍，维持“增持”评级。


　　风险提示


　　宏观经济恢复不及预期；行业政策风险；次高端需求恢复不及预期；食品安全风险。

□.刘.宸.倩./.叶.韬    .国.金.证.券.股.份.有.限.公.司