百润股份(002568)：2025年三季度预调酒业务有所改善 费用投放阶段性增加

公司公布2025 年三季度业绩：3Q25 实现营业总收入7.8 亿元，同比+3.0%；实现归母净利润1.6 亿元，同比-6.8%；实现扣非归母净利润1.6 亿元，同比-5.4%。


　　单季度收入止跌回升，预调酒业务有所改善，威士忌业务贡献增量。Q3 收入+3.0%，终止了此前连续5 个季度收入下滑之势。分业务看，Q3 酒类业务收入6.8 亿，同比+1.5%，预计预调酒收入同比降幅收窄，威士忌业务贡献收入增量。香精Q3 香料业务平稳发展。预调鸡尾酒业务开始出现企稳迹象主因：1）年初以来公司持续加强渠道库存管理，渠道库存改善后，部分产品线的增长动力恢复；2）Q2 末推出预调酒新品——微醺果冻酒及轻享系列，贡献收入增量。


　　毛利率保持稳定，销售费用投放阶段性增加。Q3 毛利率同比持平，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+3.2/+0.5/+0.1/-0.1pp，费用率上升主要系威士忌业务处于发展初期，产品上市推广、销售团队扩张、体验中心折旧导致相关费用率阶段性上升。受费用率提升影响，Q3 归母净利率20.5%，同比-2.1pp。此外，得益于公司今年以来主动加强应收账款管理，Q3 末应收账款余额较年初大幅下降65.5%至0.9 亿元，且Q3 销售收现同比+8.0%，高于收入增速，表明公司收入质量持续改善。


　　投资建议与盈利预测：预调酒方面，今年公司坚持高质量发展基调，主动进行渠道库存及应收账款管理，截至Q3 末，预调酒业务质量已有提升，3-5-8度产品矩阵的发展更为均衡，并有新系列推出，Q4 预调酒业务有望在低基数之上恢复正增。威士忌方面，今年业务正式启航，目前处于招商及渠道建设阶段，公司在威士忌赛道处于产能储备领先地位，发展节奏从容，预计后续随着产品矩阵完善、消费者认知提升，威士忌业务逐步起量。综合来看，我们预计明年公司收入恢复正增通道。考虑到今年酒水市场需求持续疲弱，且三季度受到规范吃喝相关政策影响，我们下调2025-2027 年盈利预测：预计2025-2027 年公司实现营业总收入30.4/33.0/35.6 亿元（前预测值31.9/34.9/38.0 亿元），同比-0.3%/+8.5%/+7.8%；实现归母净利润7.3/8.2/9.1 亿元（前预测值7.9/9.0/10.3 亿元），同比+1.5%/+12.3%/+11.1%；EPS 分别为0.70/0.78/0.87 元；当前股价对应PE分别为36/32/29 倍。考虑到公司在预调酒行业的龙头定位稳固，品牌影响力较强，业务具备长期发展的稳固基础，且威士忌业务具备较为广阔的成长空间，故维持维持“优于大市”评级。


　　风险提示：酒水行业需求受宏观经济及政策因素影响而持续走弱；烈酒业务成长初期费用投入大幅增加导致盈利能力受损；行业竞争加剧等。

□.张.向.伟./.杨.苑    .国.信.证.券.股.份.有.限.公.司