赛力斯(601127)：问界高端化价值彰显 牵手巨头行稳致远

事项：


　　公司披露2025 年三季报，2025 年前三季度公司实现营业收入1105.3 亿元（同比+3.7%），实现归母净利润53.1 亿元（同比+31.6%），实现扣非净利润47.7亿元（同比+26.7%）。单三季度公司实现营业收入481.3 亿元（同比+16%），实现归母净利润23.7 亿元（同比-1.7%），实现扣非归母净利润22.9 亿元（同比-1.4%）。


　　平安观点：


　　问界领跑高端SUV 市场，累计交付量占鸿蒙智行的80%左右。根据乘联会数据，2025 年三季度公司两款高端问界M8、M9 两款高端SUV 的销量分别超过6 万/3 万台，问界M8、M9 也分别成为40 万元级和50 万元级市场的销量冠军。从销量规模来看，问界系列自上市以来，累计交付量已超过80 万台，占鸿蒙智行累计交付量的80%（截至2025 年10 月28 日，鸿蒙智行累计交付量突破100 万台）。


　　三季度毛利率同比继续攀升，新车上市叠加销服体系建设使得销售费用率维持高位。得益于问界在高端SUV 领域的销量规模，2025 年三季度公司毛利率达到29.9%，同环比分别提升4.4/0.4 个百分点。费用方面，公司三季度销售费用率继续维持在高位，达到14.6%，同比增加3.5 个百分点，我们预计一是由于两款新车（问界M8 纯电、全新问界M7）的上市，二是由于公司在销服体系的投入，问界在2024 年开始建立专属的销售渠道，包括永达、中升在内的传统豪华品牌经销商加盟问界，这些经销商在资金实力、门店位置、用户资源、人员经验等方面都有明显优势。


　　入股引望享受发展红利，牵手火山引擎入局具身智能。根据公司公告，2025年9 月底，公司入股引望公司10%股权的交易对价已全部支付完毕，我们认为，在智能新能源车时代，公司作为引望公司的重要股东之一，有望进一步享受其后续的发展红利。此外，近期公司子公司赛力斯凤凰与火山引擎签署《具身智能合作框架协议》，双方将发挥各自领域的优势，推动人工智能的产业化应用落地。


　　盈利预测与投资建议：问界作为高端品牌，预计公司后续在销售服务体系的建设方面仍将保持一定投入，结合公司前三季度业绩情况，我们调整公司2025~2027 年净利润预测分别为89 亿/123 亿/152 亿元（此前预值为103 亿/143 亿/168 亿元）。我们认为，问界品牌高端化方法论已经形成，良好的毛利率为公司的稳健经营提供了基础，入股引望以及与火山引擎合作的发展潜力较大，此外公司计划于11 月5 日在港交所主板挂牌，上市后将成为首家“A+H”两地上市的豪华新能源车企，为后续发展注入更多资本动能，我们依然维持公司“推荐”评级。


　　风险提示：1）汽车消费需求不足，这将导致公司销量不达预期；2）高端SUV 玩家日益增多，问界的竞争力可能下滑，进而影响公司销量；3）公司是引望公司股东，如果引望公司新客户或业务拓展不达预期，一定程度上将影响公司估值。

□.王.德.安./.王.跟.海    .平.安.证.券.股.份.有.限.公.司