有友食品(603697)2025年三季报点评：无惧基数 持续增长

本报告导读：


　　2025Q3 公司在基数抬升的背景下依然实现收入和利润较高增长，山姆渠道带动下公司整体品牌和产品势能强化，助力全渠道开拓，持续增长可期。


　　投资要点：


　　投资建议：维持“增持”评级。考虑公司通过产品和渠道扩张持续较快增长，上调公司2025-2027 年EPS 预测分别至0.51(+0.02)、0.63(+0.03)、0.74(+0.04)元，参考可比公司，考虑公司收入及利润增速有望较快，给予2025 年26.8XPE，维持目标价16.86 元。


　　2025Q3 收入和利润保持较快增速。2025Q1-3 公司实现营收12.45 亿元、同比+40.39%，归母净利1.74 亿元、同比+43.34%，扣非净利1.54亿元、同比+46.99%；对应2025Q3 单季度营收4.74 亿元、同比+32.70%，归母净利0.65 亿元、同比+44.79%，扣非净利0.61 亿元、同比+39.31%。


　　毛利率降幅环比收窄，盈利同比提升。2025Q3 毛利率同比-1.9pct 至26.9%，延续下降趋势我们预计主要系渠道结构调整，下降幅度环比收窄，我们预计系鸡爪成本继续改善；销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.0/-0.5/-0.1/-0.1pct 至8.3%/2.7%/0.2%/0.0%，费率下降我们预计系规模效应贡献以及会员超、量贩等低销售费率渠道占比持续提升，净利率同比+1.2pct 至13.8%。


　　山姆渠道带动，产品和渠道势能强化。2025Q3 分品类，肉制品/蔬菜制品等其他收入分别为4.46/0.27 亿元，分别同比+34.7%/+5.6%；其中肉制品细分看，禽类制品/畜类制品收入分别为4.18/0.28 亿元，分别同比+36.1%/+17.1%。2025Q3 分地区看，东南（山姆总部所属区域）/西南/其他区域收入分别为2.70/1.66/0.37 亿元，分别同比+59.6%/+8.8%/+6.0%。分渠道看，线上/线下收入分别为0.25/4.48 亿元，分别同比+17.7%/+33.6%。我们预计山姆渠道脱骨鸭掌大单品放量持续贡献收入增量，同时产生标杆效应，助力公司持续开展新品合作，并带动零食量贩渠道渗透和线下传统流通渠道逐步企稳改善，此外公司加速电商运营模式迭代、强化社交电商全域运营，我们认为高势能渠道突破之下，公司品牌势能强化、产品创新加速，有望持续开拓渠道。


　　风险提示：原材料价格波动、新产品及新渠道拓展不及预期。

□.訾.猛./.颜.慧.菁./.陈.力.宇./.张.宇.轩    .国.泰.海.通.证.券.股.份.有.限.公.司