扬农化工(600486)：产销持续增长 行业景气渐暖

事件


　　2025 年前三季度，公司实现营收91.6 亿元，同比+14.2%；归母净利润10.6 亿元，同比+2.9%；扣非归母净利润10.4 亿元，同比+5.8%。其中2025Q3 实现营收29.2亿元，同比+26.1%，环比-2.3%；归母净利润2.5 亿元，同比-5.0%，环比-32.7%。


　　产销增长带动收入增加，原药价格下跌影响利润2025 年前三季度，农化行业受地缘政治、关税冲击、市场内卷等多重因素影响持续低迷，主要产品价格持续阴跌，而公司从抢抓市场订单、推动辽宁优创满产满销等方面入手，前三季度销量、销售额均实现逆势增长。2025 年前三季度公司原药业务实现营收54.1 亿元（YoY+12%），产量8.7 万吨（YoY+16%），销量8.6 万吨（YoY+13%），均价6.3 万元/吨（YoY-1%）；制剂业务实现营收13.2 亿元（YoY-5%），产量3.0 万吨（YoY+0.3%），销量3.3 万吨（YoY-3.1%），均价4.0 万元/吨（YoY-2%）。单季度看，2025Q3 原药业务实现营收17.5 亿元（YoY+17%，QoQ-5%），销量3.0 万吨（YoY+14%，QoQ+6%）；制剂业务实现营收1.5 亿元（YoY-17%，QoQ-49%），销量0.5 万吨（YoY-18%，QoQ-60%）。公司主要产品杀虫剂价格仍有所承压，但草甘膦、烯草酮等除草剂价格在2025Q3 有所回暖。根据百川盈孚，2025Q3 主要产品高效氯氰菊酯/ 联苯菊酯/ 草甘膦/烯草酮/硝磺草酮/ 丙环唑均价为10.7/12.8/2.7/12.4/8.4/6.7 万元/吨，环比分别-3%/-2%/+13%/+3%/-3%/-7%。原药价格下降和期间费用增加影响下，2025Q3 公司销售毛利率同/环比-3.9pct/-2.9pct 至19.6%，销售净利率同/环比-2.8pct/-3.9pct 至8.5%。


　　农药行业有望迎来景气修复，辽宁优创顺利推进或贡献盈利增量2025 年全球农药分销渠道库存经过持续消化已降至相对合理水平，下游采购需求逐步恢复，叠加中国农药工业协会发布“正风治卷”三年行动，农药行业存在的隐性添加、非法生产、无序竞争等突出问题有望好转，农药行业景气度有望触底回升。当前公司主营产品价格仍在历史相对底部，后续伴随下游采购需求恢复，产品价格有望回升带来业绩弹性。此外，公司辽宁优创一阶段项目已调试产品全部达产达效，未来有望持续为公司贡献盈利增量。


　　行业景气渐暖，维持“买入”评级


　　农药景气仍在磨底阶段，我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为121/134/145亿元，同比分别+16%/+10%/+9%；归母净利润分别为12.7/15.2/17.4 亿元，同比分别+6%/+20%/+15%；EPS 分别为3.14/3.75/4.30 元，三年CAGR 为13%。鉴于公司为国内农药龙头，一体化优势明显并积极扩张，维持“买入”评级。


　　风险提示：在建项目推进不及预期风险，农药行业需求不佳风险，环保成本提升风险，安全生产风险。

□.张.玮.航./.许.隽.逸./.赵.嘉.卉    .国.联.民.生.证.券.股.份.有.限.公.司